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　　紫金礦業(yè):1Q13略低于預(yù)期,成本上升仍為主要風(fēng)險(xiǎn)
　　研究機(jī)構(gòu)：中金公司 分析師：蔡宏宇,鄧賀斐 撰寫日期：2013-05-02
　　一季報(bào)業(yè)績(jī)符合預(yù)期
　　紫金礦業(yè)2013年一季度實(shí)現(xiàn)收入118億元,同比增長(zhǎng)28%,環(huán)比下滑15%;歸屬母公司凈利潤(rùn)7.2億元,折合每股收益0.03元,同比與環(huán)比下降33%與60%,略低于我們以及市場(chǎng)的預(yù)期。業(yè)績(jī)下滑主要由于金屬價(jià)格下滑及成本上升所致。
　　評(píng)論:(1)春節(jié)因素導(dǎo)致一季度礦產(chǎn)量環(huán)比下滑。當(dāng)期礦產(chǎn)金與礦產(chǎn)銅精礦產(chǎn)量環(huán)比下滑28%與12%,但同比分別上升18%與29%。(2)礦產(chǎn)金單位生產(chǎn)成本繼續(xù)上升。當(dāng)期礦產(chǎn)金單位成本延續(xù)之前漲勢(shì),環(huán)比上漲13%;而礦產(chǎn)銅精礦單位成本環(huán)比基本持平。(3)四季度毛利率環(huán)比下滑。受當(dāng)期單位成本上漲及金價(jià)環(huán)比下滑,整體毛利率下跌7個(gè)點(diǎn)至19%。
　　發(fā)展趨勢(shì)
　　金銅價(jià)格近期小幅反彈,中期仍將承受壓力。金價(jià)在前期快速下跌后有短期技術(shù)性反彈的機(jī)會(huì),但在美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)明確的背景下,下半年美聯(lián)儲(chǔ)減小資產(chǎn)購(gòu)買量可能性增加,美元走強(qiáng)及實(shí)際利率回升,將對(duì)金價(jià)中期表現(xiàn)形成壓力。銅下游需求出現(xiàn)季節(jié)性復(fù)蘇跡象,保稅區(qū)庫(kù)存快速下降,支撐銅價(jià)近期反彈;但隨著下半年新增礦山供應(yīng)逐步上產(chǎn),中期基本面需謹(jǐn)慎觀察。
　　近年自產(chǎn)礦增量主要來自銅鋅,H股回購(gòu)有望對(duì)股價(jià)形成支持。
　　公司在建重點(diǎn)金礦項(xiàng)目預(yù)計(jì)于明后年集中投產(chǎn),而在此之前自產(chǎn)金礦基本維持在33噸左右水平。去年中建成投產(chǎn)的多寶山銅礦有望于今年達(dá)產(chǎn),而紫金山銅金礦濕法廠于今年初復(fù)產(chǎn),均將為2013年公司自產(chǎn)銅礦產(chǎn)量帶來增長(zhǎng);俄羅斯圖瓦及三貴口鉛鋅礦于下半年投產(chǎn)將增加礦產(chǎn)鋅產(chǎn)量。公司計(jì)劃今年回購(gòu)H股股本的10%,正在有序推進(jìn)當(dāng)中,前期準(zhǔn)備工作已基本完成,H股回購(gòu)有望對(duì)其股價(jià)起到一定支撐作用。
　　盈利預(yù)測(cè)
　　假設(shè)維持2013/2014盈利預(yù)測(cè)0.18/0.16元。假設(shè)金價(jià)與銅價(jià)今明兩年均價(jià)-14%/-13%與-8%/-3%,單位成本+12%/10%,自產(chǎn)金產(chǎn)量基本持平,自產(chǎn)銅產(chǎn)量+16%/8%,低于共識(shí)0.26/0.26元。
　　估值與建議
　　目前估值在板塊低端,下跌幅度相對(duì)有限。金/銅價(jià)每1%變動(dòng)將影響公司盈利0.8%/1.4%。目前A股13/14年P(guān)E18/20倍,H股11x/12x倍。維持H股目標(biāo)價(jià)2.5港元。公司估值便宜,短期下行風(fēng)險(xiǎn)有限。近期下游需求回升有望支撐銅價(jià)與股價(jià),但中期金、銅價(jià)格承壓對(duì)股價(jià)的壓制值得謹(jǐn)慎關(guān)注。重申紫金H股1.8-3.5港元的交易區(qū)間并維持區(qū)間交易的策略。
　　風(fēng)險(xiǎn):金銅價(jià)大幅下跌,募投項(xiàng)目進(jìn)展低于預(yù)期。

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