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銅精礦長單加工費創(chuàng)歷史新低(美元/噸)

資料來源:CRU、國信證券經(jīng)濟研究所整理

12月初，智利礦業(yè)公司安托法加斯塔和國內(nèi)某銅冶煉廠達成協(xié)議，將2025年銅精礦加工精煉費用(TC/RC)分別定為21.25美元/噸和2.125美分/磅，大幅低于2024年的80美元/噸和8美分/磅，同比下降73.4%。據(jù)了解，國內(nèi)部分冶煉廠不一定參照這個長單，可能分別去談，并且如此低的加工費，冶煉廠可能降低長單比例。

銅冶煉有3個主要盈利來源：

一是冶煉加工費（TC/RC）收益，如果2025年銅精礦長單加工費21.25美元/噸，則噸銅的加工費收入為132美元/噸，如果美元兌人民幣匯率7.2，則折合為950元/噸。假設(shè)冶煉成本為2000元/噸，不考慮副產(chǎn)品盈利，則冶煉毛利潤為-1050元/噸。

二是銅冶煉回收率收益，行業(yè)慣例是銅礦山出售銅精礦，按照96.5%冶煉回收率計價，而國內(nèi)冶煉工藝水平較高，實際冶煉回收率在98%或更高，可以賺取銅價1.5%的收益。

三是硫酸、黃金和白銀等副產(chǎn)品收益，用硫化礦生產(chǎn)1噸粗銅，副產(chǎn)3.5噸硫酸，制酸成本一般約為150元/噸，而硫酸價格波動較大，在2022年中一度高達1000元/噸，低谷時需要虧本出貨，因此冶煉廠的硫酸盈利波動極大。銅礦中富集的金、銀等貴金屬，在銅精礦當中已經(jīng)計價，一般按照90%冶煉回收率計價，如果冶煉廠回收率高于此，高出的部分就是利潤。礦石中微量的鉑銠鈀等貴金屬經(jīng)過冶煉富集后，也有不錯的利潤。所以為了應對極低加工費，冶煉廠普遍加強了多金屬回收。

在銅精礦粗煉加工費大幅降低的情況下，銅冶煉廠為了保產(chǎn)量，一方面加強副產(chǎn)品回收，恰逢貴金屬價格處于歷史較高水平，可以彌補一部分低加工費的影響；另一方面增加廢銅用量。無論采取何種措施，低加工費對利潤的影響仍將十分顯著。冶煉廠的收入大部分來自加工費，加工費的高低基本決定了冶煉廠盈利水平的高低。

極低加工費的原因——冶煉產(chǎn)能增量遠大于銅礦增量

長單加工費下降主要因為冶煉產(chǎn)能集中投產(chǎn)，冶煉環(huán)節(jié)相對過剩。近幾年是世界銅粗煉產(chǎn)能的集中投放期，據(jù)上海有色網(wǎng)數(shù)據(jù)，2025年，全球?qū)⒂?82萬噸銅粗煉產(chǎn)能投產(chǎn)，遠超過銅精礦的增量。由于新增銅粗煉產(chǎn)能要么依托大型礦山就地建設(shè)，如自由港印尼項目或者Kamoa冶煉廠；要么位于沿海地區(qū)具備區(qū)位優(yōu)勢，如銅陵有色新材料項目或者金川防城港項目。新增項目成本低，在精礦供應不足的情況下，要通過壓低加工費迫使高成本的老舊冶煉產(chǎn)能減產(chǎn)，改變銅精礦供需失衡現(xiàn)狀。

嚴控銅冶煉新增產(chǎn)能有利于遠期格局改善。2024年5月份，國務(wù)院印發(fā)《2024—2025年節(jié)能降碳行動方案》，其中提到“優(yōu)化有色金屬產(chǎn)能布局，嚴格落實電解鋁產(chǎn)能置換，從嚴控制銅、氧化鋁等冶煉新增產(chǎn)能”。由于已經(jīng)審批和在建的冶煉項目比較多，最近3年，銅冶煉產(chǎn)能過剩，因此，文件更有利于改善遠期供需格局。銅冶煉現(xiàn)狀與氧化鋁產(chǎn)能現(xiàn)狀非常類似，都要經(jīng)歷一個沿海低成本產(chǎn)能替代內(nèi)陸高成本產(chǎn)能的過程，在這個過程中必然要擠壓冶煉環(huán)節(jié)利潤。

（作者單位：國信證券）