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不到兩周時(shí)間，滬鋁就從五年半高位跌落至兩個(gè)月低點(diǎn)，超4000個(gè)點(diǎn)的跌幅以及如自由落體般的跌勢(shì)震驚全場(chǎng)。

滬鋁深度回調(diào)主要受哪些因素拖累？?jī)?nèi)限電限產(chǎn)政策持續(xù)發(fā)酵，海外能源價(jià)格仍然高企，目前鋁市供應(yīng)端狀況如何？當(dāng)下鋁市下游需求表現(xiàn)如何？滬鋁有止跌企穩(wěn)的跡象嗎？

最近滬鋁回調(diào)幅度較深，主要受哪些因素拖累？

浙商期貨研究中心金屬分析師 蔣欣彬：近期鋁價(jià)大幅回落，主要受能源價(jià)格大幅波動(dòng)及庫(kù)存持續(xù)回升拖累。成本端，上周發(fā)改委采取多項(xiàng)措施穩(wěn)定煤價(jià)后，動(dòng)力煤期現(xiàn)價(jià)格均出現(xiàn)斷崖式下跌，電解鋁生產(chǎn)成本出現(xiàn)塌陷，市場(chǎng)對(duì)原鋁生產(chǎn)成本持續(xù)上升憂慮緩解，鋁價(jià)上漲邏輯受到破壞。與此同時(shí)，隨著國(guó)儲(chǔ)局拋儲(chǔ)貨源陸續(xù)流入市場(chǎng)，市場(chǎng)供應(yīng)緊張局面有所緩解，疊加下游加工企業(yè)對(duì)高價(jià)貨源接受度偏低及限電干擾持續(xù)發(fā)酵，供需格局逆轉(zhuǎn)背景下，電解鋁社會(huì)庫(kù)存已出現(xiàn)多周累庫(kù)，鋁價(jià)跟隨弱勢(shì)調(diào)整。

宏源期貨有色金屬分析師 朱善穎：上周以來(lái)滬鋁價(jià)格的回調(diào)，一方面是源于動(dòng)力煤政策調(diào)控的重拳出擊，動(dòng)力煤期貨價(jià)格連續(xù)三天跌停，引發(fā)國(guó)內(nèi)商品大幅回調(diào)，前期受煤炭?jī)r(jià)格推漲的鋁等高能耗商品調(diào)整力度尤其。另一方面，上周建材的表需繼續(xù)走弱，加重了市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)端的擔(dān)憂，黑色系建材的大跌引發(fā)地產(chǎn)鏈條相關(guān)商品大跌，鋁再度受到波及。國(guó)內(nèi)電解鋁近期持續(xù)累庫(kù)，也印證市場(chǎng)對(duì)需求側(cè)悲觀，對(duì)鋁價(jià)形成進(jìn)一步的拖累。

中銀國(guó)際期貨研究咨詢(xún)部有色高 級(jí)研究員 劉超：最近，動(dòng)力煤價(jià)格出現(xiàn)15%的深幅回調(diào)，由于在電解鋁的成本構(gòu)成中，電力成本占約37%，因此動(dòng)力煤價(jià)大幅下跌拖累鋁價(jià)從24700元/噸的高點(diǎn)回落至20865元/噸，月跌幅7.46%。

長(zhǎng)江期貨有色產(chǎn)業(yè)服務(wù)中心研究員 吳灝德：滬鋁前期從兩萬(wàn)漲至兩萬(wàn)五一線主要受限電限產(chǎn)和能耗雙控這兩條利多邏輯驅(qū)動(dòng)，近期，這兩條邏輯遭到破壞，鋁價(jià)也因此大幅回落。

（1）國(guó)內(nèi)方面，國(guó)家連續(xù)一周調(diào)控煤炭供應(yīng)及價(jià)格，電力端利多驅(qū)動(dòng)遭破壞。10月19日，國(guó)家發(fā)改委晚間打出重磅“組合拳”：研究依法對(duì)煤炭?jī)r(jià)格實(shí)行干預(yù)措施；組織召開(kāi)煤電油氣運(yùn)重點(diǎn)企業(yè)保供穩(wěn)價(jià)座談會(huì)；在鄭州商品交易所調(diào)研強(qiáng)調(diào)依法加強(qiáng)監(jiān)管、嚴(yán)厲查處資本惡意炒作動(dòng)力煤期貨。10月21日，國(guó)家能源集團(tuán)召開(kāi)能源保供專(zhuān)題會(huì)議，會(huì)議要求，煤炭產(chǎn)業(yè)推進(jìn)煤炭?jī)r(jià)格回歸合理水平，堅(jiān)決執(zhí)行煤炭限價(jià)政策，5500卡不高于1800元/噸，5000卡不高于1500元，4500卡不高于1200元/噸。10月22日，發(fā)改委表示工業(yè)領(lǐng)域重點(diǎn)企業(yè)要自覺(jué)承擔(dān)工業(yè)品保供穩(wěn)價(jià)主體責(zé)任，不得隨意漲價(jià)。受政策影響，動(dòng)力煤期貨價(jià)格連續(xù)跌停，此前受限電利好的純堿、錳硅、硅鐵、鋁等品種也跟隨大跌。

（2）國(guó)外方面，G20降低煤炭減排目標(biāo)，能耗雙控利多驅(qū)動(dòng)遭破壞。10月21日晚間消息，二十國(guó)集團(tuán)（G20）國(guó)家下周在羅馬舉行峰會(huì)之前針對(duì)一些議題仍無(wú)共識(shí)，包括逐步淘汰煤炭和承諾將全球升溫控制在1.5攝氏度以?xún)?nèi)。隨著G20各國(guó)人降低減排目標(biāo)（因考慮到短期對(duì)經(jīng)濟(jì)影響過(guò)大），該組織將降低煤炭減排目標(biāo)。“雙碳”政策下，鋁因其高耗能成為有色中的明星品種，能耗雙控對(duì)未來(lái)供應(yīng)的限制也是市場(chǎng)對(duì)鋁價(jià)長(zhǎng)期看好的主要原因。G20降低煤炭減碳目標(biāo)，減緩了能耗指標(biāo)下降的緊迫性，同樣也減緩了電解鋁產(chǎn)能限制的緊迫性，鋁價(jià)長(zhǎng)期上漲的底層邏輯有所破壞。

國(guó)內(nèi)限電限產(chǎn)政策持續(xù)發(fā)酵，海外能源價(jià)格仍然高企，目前鋁市供應(yīng)端狀況如何？供應(yīng)受擾的憂慮會(huì)限制鋁價(jià)跌幅嗎？

浙商期貨研究中心金屬高 級(jí)分析師 蔣欣彬：近期國(guó)內(nèi)鋁市限電限產(chǎn)等干擾因素依然頻發(fā)，國(guó)內(nèi)電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能維持邊際回落態(tài)勢(shì)。

上海有色網(wǎng)最新數(shù)據(jù)顯示，9月中國(guó)電解鋁產(chǎn)量同比下降0.1%至311萬(wàn)噸，年內(nèi)產(chǎn)量增速首度轉(zhuǎn)負(fù)。生產(chǎn)方面，近日貴州要求省內(nèi)各電解鋁企業(yè)立即嚴(yán)格執(zhí)行錯(cuò)峰用電計(jì)劃，貴州地區(qū)鋁企逐步減產(chǎn)已不可避免。同時(shí)，北方采暖季臨近，山西等地已陸續(xù)發(fā)布相關(guān)行業(yè)限產(chǎn)措施，電解鋁供應(yīng)端受限預(yù)計(jì)將持續(xù)至四季度。雖然當(dāng)前電解鋁供應(yīng)端擾動(dòng)依然延續(xù)，但拋儲(chǔ)貨源增加部分彌補(bǔ)供應(yīng)缺失，電解鋁庫(kù)存持續(xù)回升對(duì)鋁價(jià)壓制仍存，短期鋁價(jià)仍維持相對(duì)弱勢(shì)。

宏源期貨有色金屬分析師 朱善穎：電解鋁的供應(yīng)仍然偏緊，減產(chǎn)已從國(guó)內(nèi)向海外擴(kuò)散，供應(yīng)收緊的限制對(duì)鋁價(jià)有支撐。

從國(guó)內(nèi)情況來(lái)看，截至10月中旬，限電影響的產(chǎn)能已經(jīng)達(dá)到260萬(wàn)噸，上周貴州稱(chēng)為保證民生用電，要求省內(nèi)130萬(wàn)噸的電解鋁產(chǎn)能全部關(guān)停，如期執(zhí)行的話對(duì)供應(yīng)的影響幅度較大。四季度在枯水和冷冬的雙重預(yù)期下，工業(yè)用電緊張的問(wèn)題恐難有緩解，前期關(guān)停的產(chǎn)能難以重啟，后續(xù)減產(chǎn)范圍也有繼續(xù)擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)。

海外電價(jià)大幅上漲的背景下，受制于成本壓力，位于荷蘭的Aldel冶煉廠宣布停產(chǎn)至明年年初，位于斯洛文尼亞的Talum和斯洛伐克的Slovalco也分別減產(chǎn)50%和10%，四季度約影響電解鋁產(chǎn)量5萬(wàn)噸左右。相對(duì)于全球電解鋁單月近5700萬(wàn)噸的產(chǎn)量來(lái)看，目前的減產(chǎn)比例較低，但西歐電力成本較高的區(qū)域，仍有包括美鋁、力拓、海德魯在內(nèi)的超90萬(wàn)噸的產(chǎn)能分布，印度有包括印度鋁業(yè)、韋丹塔等在內(nèi)的超400萬(wàn)噸產(chǎn)能分布，后續(xù)海外減產(chǎn)規(guī)模有擴(kuò)大的風(fēng)險(xiǎn)。

中銀國(guó)際期貨研究咨詢(xún)部有色高 級(jí)研究員 劉超：據(jù)統(tǒng)計(jì)，1-9月南方五省區(qū)（廣東、廣西、云南、貴州、海南）經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，疊加去年同期低基數(shù)效應(yīng)及高溫天氣影響，南方五省區(qū)全社會(huì)用電量達(dá)11004億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)14.9%，兩年平均增長(zhǎng)9.2%。盡管三季度已經(jīng)在不斷壓低高耗能行業(yè)用電量，但當(dāng)前煤炭供應(yīng)形勢(shì)依舊嚴(yán)峻，即將到來(lái)的枯水期也為后期水電保障增加不確定性。

電解鋁現(xiàn)貨貼水80元/噸，貼水幅度較前期貼140元/噸收窄。鋁土礦價(jià)格上漲，氧化鋁價(jià)格漲幅較大，電解鋁企業(yè)利潤(rùn)明顯回落。根據(jù)安泰科調(diào)研測(cè)算，當(dāng)前全國(guó)電解鋁含稅成本的加權(quán)平均值為19965元/噸，與20800元/噸的鋁價(jià)相比，噸鋁平均盈利收縮至835元，且部分企業(yè)已開(kāi)始虧損，虧損面為27.1%。

電力不足疊加成本上升，8月開(kāi)始，國(guó)內(nèi)電解鋁產(chǎn)量明顯下滑。預(yù)計(jì)四季度，電解鋁供應(yīng)繼續(xù)下滑概率較大。

長(zhǎng)江期貨有色產(chǎn)業(yè)服務(wù)中心研究員 吳灝德：國(guó)內(nèi)方面，今年六月以來(lái)受限電影響，我國(guó)電解鋁產(chǎn)能從高峰3950萬(wàn)噸降至目前的3750萬(wàn)噸左右，在產(chǎn)產(chǎn)能下降超200萬(wàn)噸，且限電限產(chǎn)有擴(kuò)大趨勢(shì)。10月21日貴州電網(wǎng)印發(fā)了《關(guān)于立即執(zhí)行錯(cuò)峰用電計(jì)劃確保今冬明春民生用電的函》要求省內(nèi)個(gè)電解鋁企業(yè)立即嚴(yán)格執(zhí)行錯(cuò)峰用電計(jì)劃，自即日起每日將用電降低20%以上，5天退出全部產(chǎn)能（僅保留安保用電），否在采取強(qiáng)停措施。貴州電解鋁總產(chǎn)能130萬(wàn)噸，若按要求全停，全國(guó)電解鋁月均（30天）產(chǎn)量減少9萬(wàn)噸至302萬(wàn)噸，日均產(chǎn)量減少 0.3萬(wàn)噸至10.1萬(wàn)噸，影響較大，截至目前貴州兩家企業(yè)停產(chǎn)30%左右，具體停產(chǎn)規(guī)模需繼續(xù)跟蹤。

國(guó)外方面，鋁廠同樣面臨電力緊缺的情況。據(jù)SMM 調(diào)研了解，荷蘭、斯洛文尼亞、斯洛伐克等地區(qū)均有鋁廠減產(chǎn)，后續(xù)印度等地區(qū)也或因能源問(wèn)題減產(chǎn)。全球能源短缺問(wèn)題導(dǎo)致的工業(yè)品減產(chǎn)在短期內(nèi)或難以有效解決。

鋁價(jià)大跌導(dǎo)致的市場(chǎng)恐慌情緒充分釋放后，供給端擾動(dòng)仍是鋁價(jià)支撐因素，將限制鋁價(jià)跌幅。

鋁市下游需求表現(xiàn)如何？社會(huì)庫(kù)存會(huì)累積到何時(shí)？

浙商期貨研究中心金屬高 級(jí)分析師 蔣欣彬：當(dāng)前鋁市下游需求進(jìn)入傳統(tǒng)旺季，但限電范圍擴(kuò)大及終端需求走弱令鋁市需求旺季不旺。本月初，江浙一帶鋁加工企業(yè)限產(chǎn)范圍擴(kuò)大，加工企業(yè)開(kāi)工率下滑拖累原鋁需求，雖然近期限電措施有所放松，但需求恢復(fù)依然偏慢。終端來(lái)看，地產(chǎn)需求走弱對(duì)行業(yè)需求拖累逐漸顯現(xiàn)。上海有色網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，9月建筑鋁型材開(kāi)工率已下滑至51%，環(huán)比上月回落2個(gè)百分點(diǎn)，鋁型材企業(yè)開(kāi)工率已連續(xù)5個(gè)月出現(xiàn)下滑。由于當(dāng)前地產(chǎn)成交依然低迷，企業(yè)購(gòu)置土地意愿較低，短期房地產(chǎn)需求端仍有進(jìn)一步走弱壓力。由于拋儲(chǔ)貨源流入及下游限產(chǎn)，電解鋁社會(huì)庫(kù)存回升料將延續(xù)，關(guān)注11月采暖季鋁廠限產(chǎn)及下游限電減弱后庫(kù)存變化。

宏源期貨有色金屬分析師 朱善穎：鋁消費(fèi)表現(xiàn)不佳，9月開(kāi)始國(guó)內(nèi)持續(xù)累庫(kù)，目前社庫(kù)已經(jīng)回升至近100萬(wàn)噸的中性水平，滬鋁期貨也已經(jīng)轉(zhuǎn)為正向排列，現(xiàn)貨相對(duì)前期已經(jīng)明顯走弱。本次隨著鋁價(jià)的大幅回調(diào)，高價(jià)對(duì)消費(fèi)的抑制或有放緩，客觀上利于提振需求，四季度供應(yīng)未見(jiàn)放寬，預(yù)計(jì)四季度中后期庫(kù)存有回落空間。

中銀國(guó)際期貨研究咨詢(xún)部有色高 級(jí)研究員 劉超：受電子電器需求旺盛和出口火爆的利好推動(dòng)，今年鋁下游板帶箔行業(yè)需求旺盛。鋁棒需求保持兩位數(shù)的平穩(wěn)增長(zhǎng)，但鋁桿和鋁型材需求偏弱，主要受到地產(chǎn)行業(yè)增幅放緩影響拖累，下游表現(xiàn)冷暖不均。

長(zhǎng)江期貨有色產(chǎn)業(yè)服務(wù)中心研究員 吳灝德：前期鋁價(jià)持續(xù)大幅上漲讓市場(chǎng)投資者并不主動(dòng)交易高價(jià)抑制下游消費(fèi)這一現(xiàn)實(shí)問(wèn)題，當(dāng)下鋁價(jià)大跌使市場(chǎng)難以忽視旺季消費(fèi)的疲軟的真相。從庫(kù)存指標(biāo)來(lái)看，8月中旬至10月中旬，全國(guó)電解鋁社會(huì)庫(kù)存從72萬(wàn)噸低位增至97萬(wàn)噸，兩個(gè)月累計(jì)增長(zhǎng)25萬(wàn)噸，增幅較為明顯。

分地區(qū)來(lái)看，根據(jù)長(zhǎng)江期貨調(diào)研，江蘇地區(qū)鋁材加工企業(yè)此前大多開(kāi)三停四，白天休晚上做，企業(yè)范闊目前訂單充足但限電導(dǎo)致訂單無(wú)法全部滿足，只能保證核心客戶訂單供應(yīng)，也相應(yīng)會(huì)減少鋁錠采購(gòu)量，但10月22日江蘇省電力公司通知暫停輪停限電，利好江蘇省內(nèi)鋁錠采購(gòu)的恢復(fù)。10月14日河南省電力公司發(fā)布《關(guān)于啟動(dòng)鄭州市2021年迎峰度冬Ⅲ輪停輪休方案的通知》，要求省內(nèi)64戶“雙高”企業(yè)全部停產(chǎn)，2118戶企業(yè)采取“開(kāi)三停四”進(jìn)行輪停輪休。其中64戶“雙高”企業(yè)中涉鋁企業(yè)5家，其中有1家10萬(wàn)噸產(chǎn)能企業(yè)接到全停通知但未實(shí)際停產(chǎn)，目前已停止備貨，其他四家未接到具體停產(chǎn)通知。另外據(jù)調(diào)研了解，湖北省黃石市發(fā)布四季度有序用電通知，轄區(qū)內(nèi)鋁材企業(yè)或降負(fù)荷20%。

截至報(bào)告期，電解鋁現(xiàn)貨價(jià)格已從24000元/噸以上跌至22000元/噸以下，一周之內(nèi)跌幅近2000元/噸，市場(chǎng)情緒較前期有所好轉(zhuǎn)，低價(jià)貨源成交較好，出庫(kù)情況改善。10月25日社會(huì)庫(kù)存僅環(huán)比10月21日增加0.2萬(wàn)噸至97.6萬(wàn)噸，累庫(kù)幅度大幅收窄。我們預(yù)計(jì)庫(kù)存或累積至11月周，庫(kù)存峰值或在100-105萬(wàn)噸。

目前滬鋁已經(jīng)落至近兩個(gè)月低位，期價(jià)有止跌企穩(wěn)的跡象嗎？

浙商期貨研究中心金屬高 級(jí)分析師 蔣欣彬：近期鋁價(jià)跌勢(shì)明顯加大，主要受煤價(jià)持續(xù)大跌沖擊。由于當(dāng)前動(dòng)力煤市場(chǎng)管控嚴(yán)格，相關(guān)品種價(jià)格波動(dòng)劇烈，鋁價(jià)短期仍以跟隨波動(dòng)為主。后市來(lái)看，鋁市供應(yīng)端擾動(dòng)依然頻發(fā)，多地繼續(xù)發(fā)布限電限產(chǎn)措施，西北地區(qū)鋁錠鋁棒運(yùn)輸面臨季節(jié)性阻礙，每月拋儲(chǔ)量?jī)H能彌補(bǔ)部分供應(yīng)缺失；需求端，下游加工企業(yè)限電措施有所緩和，鋁市需求出現(xiàn)邊際回升，鋁市累庫(kù)幅度有所緩解，但地產(chǎn)等終端需求低迷限制需求進(jìn)一步回升空間。整體來(lái)看，后期鋁市基本面有望出現(xiàn)邊際改善，但鋁價(jià)止跌企穩(wěn)仍需等待能源價(jià)格企穩(wěn)。

宏源期貨有色金屬分析師 朱善穎：我們傾向于滬鋁繼續(xù)下跌的空間有限，雖然煤價(jià)面臨強(qiáng)調(diào)控，但難以迅速傳導(dǎo)到鋁的供應(yīng)上，四季度海內(nèi)外供應(yīng)仍面臨再度收緊的風(fēng)險(xiǎn)。但多頭熱情下降后，市場(chǎng)開(kāi)始關(guān)注前期忽視的弱需求，國(guó)內(nèi)持續(xù)累庫(kù)短期對(duì)價(jià)格構(gòu)成壓力，鋁可能還需要時(shí)間來(lái)橫盤(pán)調(diào)整，期價(jià)支撐參考26周均線。

中銀國(guó)際期貨研究咨詢(xún)部有色高 級(jí)研究員 劉超：限電對(duì)鋁定供應(yīng)的影響在持續(xù)，但下游地產(chǎn)需求也處于低迷階段，且限電也對(duì)部分下游造成影響。目前鋁價(jià)已經(jīng)接近生產(chǎn)成本，供應(yīng)減少，鋁價(jià)繼續(xù)大幅下跌空間不大，預(yù)計(jì)鋁錠在2萬(wàn)元/噸的成本價(jià)位附近會(huì)有較強(qiáng)的支持。

長(zhǎng)江期貨有色產(chǎn)業(yè)服務(wù)中心研究員 吳灝德：技術(shù)上看，鋁價(jià)大跌后多頭走勢(shì)被破壞，上漲的兩個(gè)最主要邏輯也被破壞，鋁的頂部已現(xiàn)。但60分鐘級(jí)別下跌勢(shì)頭有趨緩跡象，當(dāng)前可關(guān)注20000-20500能否形成支撐。若鋁價(jià)企穩(wěn)止跌，在供應(yīng)區(qū)域限電擴(kuò)大，消費(fèi)區(qū)域限電縮小，庫(kù)存可能由累積轉(zhuǎn)為去化的背景下，鋁價(jià)不無(wú)重回22500-23000的可能。