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供給收縮、成本下降以及需求回暖有望推動(dòng)電解鋁行業(yè)迎來復(fù)蘇。

受下游需求疲弱、上游成本抬升等因素影響，2018年下半年以來，電解鋁行業(yè)虧損持續(xù)加劇。

進(jìn)入2019年，在行業(yè)產(chǎn)能收縮、成本下降以及需求增長(zhǎng)的共同推動(dòng)下，電解鋁產(chǎn)品價(jià)格開始逐步回升，行業(yè)虧損幅度逐漸收窄。

4月23日，長(zhǎng)江有色市場(chǎng)鋁金屬現(xiàn)貨價(jià)格報(bào)收1.42萬元/噸，時(shí)隔6個(gè)月后重回1.4萬元上方。

長(zhǎng)期來看，隨著電解鋁行業(yè)產(chǎn)能格局重塑以及下游需求的穩(wěn)步增長(zhǎng)，電解鋁行業(yè)盈利水平有望持續(xù)改善。

成本下降虧損收窄

經(jīng)歷過2018年的嚴(yán)重虧損，電解鋁行業(yè)正迎來積極變化。

4月13日，云鋁股份發(fā)布一季度業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)2019年1-3月實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5000萬元，實(shí)現(xiàn)扭虧為盈；此前，焦作萬方發(fā)布公告預(yù)計(jì)，2019年一季度公司凈利潤(rùn)為-6000萬至-8000萬元，虧損幅度收窄。

云鋁股份表示，2019年一季度，公司氧化鋁、陽極炭塊等大宗原輔料價(jià)格環(huán)比2018年四季度有一定程度下跌，同時(shí)鋁產(chǎn)品價(jià)格較2018年年末有所回升，公司通過降低原輔料成本、控制生產(chǎn)用電成本，實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。

2018年，受下游需求疲弱、上游成本抬升等因素影響，電解鋁行業(yè)盈利表現(xiàn)欠佳，尤其是進(jìn)入下半年，鋁產(chǎn)品單噸虧損幅度加大。

年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2018年，云鋁股份累計(jì)虧損14.66億元，焦作萬方預(yù)計(jì)虧損4.42億元。

期間，國(guó)內(nèi)氧化鋁產(chǎn)品價(jià)格由年初的2885元/噸升至3300元/噸高點(diǎn)，年內(nèi)最高增幅14.38%；2018年下半年，預(yù)焙陽極價(jià)格由3320元/噸升至3850元/噸，增幅超過15%。

但進(jìn)入2019年，上游氧化鋁、預(yù)焙陽極原料價(jià)持續(xù)下滑。其中，氧化鋁價(jià)格由年初2935元/噸跌至2675元/噸，下滑8.86%；預(yù)焙陽極價(jià)格由3800元/噸跌至3500元/噸，下滑7.94%。

供給收縮產(chǎn)能置換

根據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至2017年年底，國(guó)內(nèi)電解鋁總體產(chǎn)能約為4356.8萬噸，消費(fèi)量為3550萬噸。受此影響，國(guó)內(nèi)電解鋁有效產(chǎn)能基本維持在3600萬噸上下，產(chǎn)能利用率不足85%。

由于虧損問題，2018年下半年以來，國(guó)內(nèi)電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能不斷下滑。SMM數(shù)據(jù)顯示，2018年6月起，國(guó)內(nèi)電解鋁產(chǎn)量開始出現(xiàn)下滑，2019年2月已接近3500萬噸。根據(jù)百川資訊統(tǒng)計(jì)，2018年年初至2019年2月間，全國(guó)關(guān)停的電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能已接近318萬噸，供需關(guān)系逐步趨衡。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，伴隨電解鋁盈利改善，新產(chǎn)能投產(chǎn)和關(guān)停產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)將會(huì)再次對(duì)電解鋁行業(yè)盈利產(chǎn)生沖擊。

但興業(yè)證券研究報(bào)告顯示，短期內(nèi)，電解鋁實(shí)際上可供投復(fù)產(chǎn)的產(chǎn)能有限。

根據(jù)興業(yè)證券的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2019年，國(guó)內(nèi)可投產(chǎn)的產(chǎn)能為163萬噸左右。其中，大部分產(chǎn)能預(yù)計(jì)在2019年下半年投產(chǎn)，真正能夠?qū)Ξ?dāng)前產(chǎn)量形成影響的產(chǎn)能較為有限；對(duì)于復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能而言，由于有相當(dāng)比例產(chǎn)能系因置換指標(biāo)而減產(chǎn)、停產(chǎn)的，真正能夠復(fù)產(chǎn)的產(chǎn)能或?qū)⒌陀陬A(yù)期。

同時(shí)，興業(yè)證券還指出，就中長(zhǎng)期而言，電解鋁行業(yè)的格局正在發(fā)生深刻的變化。

除原材料成本以外，電力成本是電解鋁行業(yè)最重要的成本之一，也是各省電解鋁產(chǎn)能分布變化的主要考慮因素之一。

受不同地區(qū)電力成本差異因素影響，2012年以來，山東、新疆、內(nèi)蒙古、云南等具備電力成本優(yōu)勢(shì)的地區(qū)電解鋁產(chǎn)能占比均有所提升，而此前的電解鋁大省河南電解鋁產(chǎn)能逐漸由第一位降至第四位。

由于部分企業(yè)能夠依靠電力優(yōu)勢(shì)獲得超過行業(yè)平均水平的超額收益，而其他電力成本較高的企業(yè)處于虧損狀態(tài)，近年來，部分地區(qū)的投資意愿強(qiáng)烈，客觀上導(dǎo)致電解鋁行業(yè)整體產(chǎn)能過剩。

然而，伴隨原有高成本產(chǎn)能的重新布局，電解鋁企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力優(yōu)勢(shì)正重新定義，行業(yè)成本曲線更加扁平化，有利于遏制投資沖動(dòng)。

資料顯示，2018年1月，工信部發(fā)布了《關(guān)于電解鋁企業(yè)通過兼并重組等方式實(shí)施產(chǎn)能置換有關(guān)事項(xiàng)的通知》，提出產(chǎn)能指標(biāo)實(shí)行等量或減量置換，并明確提出2011年至2017年關(guān)停并列入淘汰公告的電解鋁產(chǎn)能指標(biāo)須在2018年12月31日前完成產(chǎn)能置換，逾期將不得用于置換。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2011-2017年，國(guó)內(nèi)約有467.9萬噸的電解鋁產(chǎn)能宣布淘汰，其中已公示完成置換的產(chǎn)能約為375.38萬噸。

興業(yè)證券認(rèn)為，產(chǎn)能置換政策的出臺(tái)意味著，電解鋁作為產(chǎn)能過剩行業(yè)將在未來面臨產(chǎn)能天花板。

根據(jù)安泰科的統(tǒng)計(jì)，截至2018年年底，全國(guó)剔除違規(guī)產(chǎn)能的電解鋁產(chǎn)能約為4100萬噸，既有電解鋁產(chǎn)能將成為稀缺資源，頭部電解鋁企業(yè)有望取得超額利潤(rùn)。

需求回暖盈利復(fù)蘇

從需求端來說，2018年，國(guó)內(nèi)電解鋁下游行業(yè)需求慘淡。以鋁制品進(jìn)出口口徑計(jì)算，2018年，國(guó)內(nèi)表觀消費(fèi)量同比增速僅為2.4%，以原鋁進(jìn)出口口徑計(jì)算的國(guó)內(nèi)電解鋁的表觀消費(fèi)量同比增速約為4%。

按照需求占比，地產(chǎn)和汽車是電解鋁下游最重要的兩個(gè)消費(fèi)領(lǐng)域。

根據(jù)安泰科的測(cè)算，近兩年，國(guó)內(nèi)用于建筑領(lǐng)域的電解鋁需求約為1150萬噸/年，約占國(guó)內(nèi)原鋁消費(fèi)的30%左右，下游行業(yè)主要包括住宅、公共設(shè)施應(yīng)用等。

作為地產(chǎn)后周期產(chǎn)品，電解鋁用量與地產(chǎn)竣工面積正相關(guān)。

數(shù)據(jù)顯示，2018年，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)房屋竣工面積9.36億平方米，同比下降7.8%；其中，住宅竣工面積6.6億平方米，同比下降8.1%。

進(jìn)入2019年，國(guó)內(nèi)房屋竣工面積降幅收窄。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2019年一季度，國(guó)內(nèi)房屋竣工面積1.85億平方米，下降10.8%，降幅收窄1.1個(gè)百分點(diǎn)。

根據(jù)興業(yè)證券測(cè)算，以每平米房屋大約用鋁8公斤計(jì)，2018年，全國(guó)9.36億平米房屋竣工面積，帶動(dòng)電解鋁需求748萬噸，剩余近400萬噸需求主要用于建筑鋁模板、農(nóng)村自建房屋用鋁、臨時(shí)建筑用鋁等。

興業(yè)證券預(yù)計(jì)，2019年，國(guó)內(nèi)房屋竣工面積同比增長(zhǎng)5%，電解鋁需求強(qiáng)度不變，其他部分的電解鋁需求增速為3%，全國(guó)建筑業(yè)在2019年的新增需求量達(dá)到48萬噸。其中，建筑鋁模板預(yù)計(jì)發(fā)展較為迅速。根據(jù)中國(guó)模板腳手架協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2018年，國(guó)內(nèi)鋁合金模板產(chǎn)量約為4000萬平米，消耗電解鋁近10萬噸。中國(guó)忠旺年報(bào)顯示，2018年，公司鋁合金建筑模板銷量約為34.1萬噸，同比增長(zhǎng)31.2%。

預(yù)計(jì)到2022年，鋁合金模板滲透率將會(huì)從目前的18%增至60%，需求量接近300萬噸，年均增長(zhǎng)達(dá)到50萬噸。

除房地產(chǎn)行業(yè)外，交通運(yùn)輸占電解鋁需求的比重約為12%-13%。2018年，交通運(yùn)輸領(lǐng)域電解鋁的消費(fèi)體量約為460萬噸。

受2017年政策刺激引發(fā)的高基數(shù)因素的影響，2018年，國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)銷量均出現(xiàn)同比下滑，國(guó)內(nèi)汽車整體產(chǎn)量2780.9萬輛，同比下滑4.2%；整體銷量達(dá)到2808.1萬輛，同比下滑2.8%。其中，乘用車?yán)塾?jì)產(chǎn)銷量分別為2352.9萬輛和2371萬輛，分別同比下滑5.2%和4.1%。

進(jìn)入2019年，汽車行業(yè)利好不斷。1月份，國(guó)家發(fā)展改革委員會(huì)、工信部、財(cái)政部等10部委聯(lián)合印發(fā)的《進(jìn)一步優(yōu)化供給推動(dòng)消費(fèi)平穩(wěn)增長(zhǎng)促進(jìn)形成強(qiáng)大國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的實(shí)施方案(2019年)》(下稱“實(shí)施方案”)提出，要穩(wěn)住汽車消費(fèi)，持續(xù)優(yōu)化新能源汽車補(bǔ)貼結(jié)構(gòu)，促進(jìn)農(nóng)村汽車更新?lián)Q代。此方案被一度業(yè)內(nèi)解讀為新一輪“汽車下鄉(xiāng)”政策序幕。

數(shù)據(jù)顯示，2019年一季度，國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)銷量分別達(dá)到663.57萬輛和637.24萬輛。其中，新能源汽車產(chǎn)銷分別為30.4萬輛和29.89萬輛，同比增長(zhǎng)102.7%和109.7%。

興業(yè)證券統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，與傳統(tǒng)車相比，新能源汽車單車用鋁量接近200公斤，約為傳統(tǒng)車的2倍左右。長(zhǎng)期來看，新能源汽車的持續(xù)增長(zhǎng)將有利于拉動(dòng)鋁消費(fèi)規(guī)模提升。

興業(yè)證券預(yù)計(jì)，2019年，國(guó)內(nèi)汽車產(chǎn)銷總量將保持1.5%正增長(zhǎng)、新能源汽車產(chǎn)銷增加40萬輛，其他交通用鋁保持不變，則2019年將新增電解鋁需求量12萬噸。

此外，從更長(zhǎng)期來看，與美國(guó)、日本等國(guó)家的人均電解鋁消費(fèi)水平相比，國(guó)內(nèi)人均用鋁量仍有較大增長(zhǎng)空間。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2015年，中國(guó)人均用鋁量約為22.7公斤，美國(guó)和日本均在30公斤左右。若以美國(guó)和日本的歷史峰值用量計(jì)算，中國(guó)的人均用鋁量約有40%-50%的提升空間。

伴隨行業(yè)供需關(guān)系的持續(xù)改善，電解鋁行業(yè)回報(bào)率有望回歸正常。