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春節(jié)后，多數(shù)商品期貨出現(xiàn)一波流暢的下跌，銅也不例外。

回想春節(jié)前，多頭躊躇滿志，沉浸在特朗普基建效應(yīng)、礦山罷工擾動(dòng)、銅礦供應(yīng)長(zhǎng)期緊缺、廢銅進(jìn)口大幅下降、全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)等眾多利好中不能自拔.

金融去杠桿、規(guī)范地方政府債務(wù)、房地產(chǎn)調(diào)控等可能引發(fā)經(jīng)濟(jì)放緩、需求下降的因素，卻被簡(jiǎn)單地以“相信國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的韌性、海外經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)”帶過(guò)。

而節(jié)后這些因素卻成為市場(chǎng)的心頭之患，疊加庫(kù)存的不斷累積，引發(fā)了一波下跌行情，并在中美“貿(mào)易戰(zhàn)”的利空刺激下一舉跌破5萬(wàn)元關(guān)口，也宣告了2017年8月以來(lái)支撐平臺(tái)的失守。

與此同時(shí)，產(chǎn)業(yè)層面的微觀數(shù)據(jù)卻相對(duì)樂觀：

廣東、浙江兩地廢銅調(diào)研均反映出廢七類萎縮明顯，缺口比去年預(yù)估要高；

銅價(jià)跌到5萬(wàn)附近后，廢銅替代優(yōu)勢(shì)大減，部分下游企業(yè)轉(zhuǎn)而采購(gòu)電解銅為原料；

銅桿、板帶、銅棒類企業(yè)訂單均好于或至少不差于去年水平。

所以，銅鋁峰會(huì)上行業(yè)朋友們交流起來(lái)，普遍覺得當(dāng)前下游需求并不差，宏觀情緒有些過(guò)度悲觀。

在我的記憶中，類似這樣的宏微觀數(shù)據(jù)“打架”情形，幾乎在每輪行情中都不斷上演。

多少次交易得失之后，逐漸總結(jié)出一句心得：宏觀把方向，微觀定節(jié)奏。

期貨市場(chǎng)是基本面、資金面和情緒面的綜合反映。

當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)轉(zhuǎn)向后，商品期貨市場(chǎng)大勢(shì)即會(huì)跟隨前進(jìn)；

隨著資金的推動(dòng)、行情的演繹，最終演變?yōu)榭駸峄蚩只徘榫w主導(dǎo)下的“一面倒”行情，并以多個(gè)品種出現(xiàn)漲跌停板為標(biāo)志，高杠桿的特征決定了此時(shí)多數(shù)期貨品種必然同漲共跌，即便有再多的理由，虧損方也只能放棄抵抗、先保命再說(shuō)；

而當(dāng)市場(chǎng)情緒宣泄完畢、價(jià)格短期內(nèi)過(guò)度漲跌、透支所有利多或利空信息后，產(chǎn)業(yè)供需力量開始粉墨登場(chǎng)，糾正市場(chǎng)的過(guò)度反應(yīng)，出現(xiàn)反彈或調(diào)整行情。

銅素有“銅博士”之稱，金融屬性強(qiáng)于商品屬性，所以宏觀與微觀數(shù)據(jù)對(duì)立、相互打架的程度比其它品種更為明顯。兩種力量的矛盾沖突，也導(dǎo)致了近五年來(lái)銅市場(chǎng)兩大怪象：

一、浮盈加倉(cāng)，全部泡湯；逆勢(shì)死扛，再創(chuàng)輝煌！

從2011年初到2015年底，歐債危機(jī)、全球經(jīng)濟(jì)疲軟、中國(guó)經(jīng)濟(jì)降速等宏觀因素帶動(dòng)下，商品期貨步入熊市，滬銅指數(shù)從77000附近一路跌到33000左右，跌幅57%。

而與此同時(shí)，翻看國(guó)內(nèi)外各大投行的報(bào)告，銅的供需平衡表卻從未出現(xiàn)過(guò)“嚴(yán)重過(guò)剩”。每年的供應(yīng)過(guò)剩量，高的預(yù)測(cè)不過(guò)60-70萬(wàn)噸，少的預(yù)測(cè)只有20-30萬(wàn)噸，甚至個(gè)別投行仍預(yù)測(cè)略短缺。

這點(diǎn)過(guò)剩量相對(duì)于2200-2300萬(wàn)噸的全球需求來(lái)說(shuō)幾乎不算什么，與棉花、白糖、橡膠、煤炭、鐵礦、油脂等品種巨大的庫(kù)存/消費(fèi)比相比更是相形見絀。

所以，單單從產(chǎn)業(yè)供需面來(lái)看，銅并不應(yīng)該出現(xiàn)這么大的跌幅；但從全球宏觀經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)來(lái)看，其大勢(shì)又必然歸于下跌。

滬銅指數(shù)從2013年底到2015年底的下跌走勢(shì)，趨勢(shì)上與螺紋指數(shù)幾乎一致，此所謂“宏觀把方向”！

記得前幾年的行業(yè)分析報(bào)告，不論什么品種，都是先大段地分析美國(guó)QE、歐債危機(jī)等海外經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，再論述美元、原油走勢(shì)，后分析國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)大勢(shì)，至于本品種自身的行業(yè)供需，只用較小篇幅一帶而過(guò)，以至于業(yè)界發(fā)出“所有研究員都成了宏觀經(jīng)濟(jì)分析師”的感慨。

而在具體的行情走勢(shì)中，簡(jiǎn)單地按照大勢(shì)做空，卻常因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)的微觀結(jié)構(gòu)引發(fā)市場(chǎng)反彈，以至于出現(xiàn)“浮盈加倉(cāng)，全部泡湯；逆勢(shì)死抗，再創(chuàng)輝煌”的戲虐之語(yǔ)。

（1）在2013年12月到2014年3月的下跌行情中，銅從52600附近快速跌到43600左右，跌幅約9000元。而產(chǎn)業(yè)微觀層面并沒有感受到這么劇烈的危機(jī)。

相反，銅價(jià)的短期暴跌導(dǎo)致了廢銅替代優(yōu)勢(shì)消失、進(jìn)口銅虧損3000元-3500元/噸等問題，在下游企業(yè)加緊采購(gòu)、冶煉企業(yè)聯(lián)合出口、旺季消費(fèi)回升的推升下銅價(jià)不斷反彈，并在國(guó)家收儲(chǔ)消息刺激下反彈到51200附近，收復(fù)85%的跌幅。

期間，不少空頭認(rèn)為大勢(shì)向下，只是階段反彈，應(yīng)該趁勢(shì)加倉(cāng)，結(jié)果輕則回吐所有利潤(rùn)，重則虧損出局。

（2）2014年8月后市場(chǎng)再次下跌，并從11月底46000左右開始加速下跌，到2015年1月底跌到38700附近。

這次急速下跌，也引發(fā)了精銅對(duì)廢銅的替代，以及期貨各合約倒掛的嚴(yán)重不合理。之后產(chǎn)業(yè)層面的糾偏力量，疊加股市暴漲帶來(lái)的情緒修復(fù)，使得銅價(jià)在5月份回升到46000上方，再次出現(xiàn)“浮盈加倉(cāng)，全部泡湯；逆勢(shì)死扛，再創(chuàng)輝煌”。

而歸根結(jié)底，就是市場(chǎng)的過(guò)度暴跌已經(jīng)明顯脫離產(chǎn)業(yè)層面的實(shí)際情況，引發(fā)產(chǎn)業(yè)力量的糾偏。

二、看基本面，死的慘！

在熊市的后期，國(guó)內(nèi)鋼鐵、煤炭、電解鋁等行業(yè)虧損嚴(yán)重，國(guó)外鋅礦不斷關(guān)閉退出，棉花、白糖和橡膠等農(nóng)產(chǎn)品在國(guó)家收儲(chǔ)的支撐下也虧損嚴(yán)重，各行業(yè)均被迫進(jìn)行去產(chǎn)能，并伴隨著國(guó)家層面的供給側(cè)改革走出一番轟轟烈烈的上漲行情。

而反觀銅產(chǎn)業(yè)鏈，卻絲毫沒有去產(chǎn)能的跡象：國(guó)內(nèi)外鮮見礦山關(guān)閉，銅精礦持續(xù)增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)冶煉產(chǎn)能加速擴(kuò)張，下游企業(yè)也仍有利潤(rùn)可賺。

當(dāng)大家都被熊市“去利潤(rùn)、去產(chǎn)能”的理論洗腦，等待銅產(chǎn)業(yè)各環(huán)節(jié)跌破成本、被迫去產(chǎn)能的時(shí)候，銅價(jià)卻隨著全球宏觀經(jīng)濟(jì)的持續(xù)復(fù)蘇、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好轉(zhuǎn)變而走出兩年的大漲行情。

滬銅指數(shù)在2015年底到2018年初期間與螺紋指數(shù)走勢(shì)大致相同，體現(xiàn)了宏觀因素對(duì)方向、趨勢(shì)的決定作用。

在此期間，宏觀因素與產(chǎn)業(yè)微觀層面常有背離，尤其是2016年11月的銅價(jià)短期暴漲行情中背離嚴(yán)重，讓很多市場(chǎng)人士感慨“看基本面，死的慘！”。

（1）2015年底以來(lái)，在供給側(cè)改革的推動(dòng)下，螺紋和雙焦一騎絕塵，很快走出翻倍行情；鋁、鋅、化工和農(nóng)產(chǎn)品等品種也漲幅甚多。唯獨(dú)銅沒有經(jīng)歷過(guò)去產(chǎn)能，缺乏上漲動(dòng)力，始終在34000-39000區(qū)間徘徊。

2016年10月下旬，伴隨著特朗普當(dāng)選提出大規(guī)?；ㄓ?jì)劃后，市場(chǎng)對(duì)銅需求提高充滿期待，并一反其當(dāng)選前的擔(dān)憂、對(duì)全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)樂觀情緒。銅價(jià)不僅順利突破39000壓力位置，并急劇飆升到50000關(guān)口。

短短一月時(shí)間，在產(chǎn)業(yè)供需面毫無(wú)變動(dòng)的情況下，銅價(jià)飆漲約12000點(diǎn)，無(wú)論幅度還是速度，都令人瞠目結(jié)舌。不少做投資或研究的朋友交流起來(lái)，也只能相互苦笑“從此之后無(wú)信仰”。

眾多產(chǎn)業(yè)企業(yè)猝不及防：

貿(mào)易商和期現(xiàn)套利機(jī)構(gòu)看著基差擴(kuò)大而紛紛入場(chǎng)，很快就因?yàn)槠谪涱^寸的暴虧而不得不甩貨求生；

不少下游企業(yè)因?yàn)闆]有鎖定原材料價(jià)格而虧損嚴(yán)重，被迫對(duì)訂單違約；

許多工廠因?yàn)樘妆ｎ^寸巨虧而資金緊張，企業(yè)采購(gòu)生產(chǎn)受到很大影響。

那一輪行情中，雖然作為國(guó)有企業(yè)，資金調(diào)度余地較大，但公司套保賬戶每天跳增的虧損數(shù)字，也看得自己心驚肉跳。

回頭看，在2016年上半年，不僅出現(xiàn)了供給側(cè)改革，還出現(xiàn)了房地產(chǎn)市場(chǎng)的火爆行情和地方政府投資的增加，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不斷企穩(wěn)；國(guó)外雖有英國(guó)脫歐的負(fù)面沖擊，但全球經(jīng)濟(jì)已步入復(fù)蘇軌道，美聯(lián)儲(chǔ)也開始加息。

正因?yàn)榇?，倫敦金屬周和亞洲銅會(huì)上眾多投資機(jī)構(gòu)較少提基本面，而更多地轉(zhuǎn)向通脹預(yù)期、資產(chǎn)配置等話題。

（2）2017年上半年，雖然有銅礦罷工的不斷刺激，但由于前期銅價(jià)的上漲過(guò)度脫離基本面，導(dǎo)致在產(chǎn)業(yè)微觀層面廢銅供應(yīng)大幅增加、下游恐高減少采購(gòu)，疊加一度收緊的資金預(yù)期和房地產(chǎn)調(diào)控政策等宏觀因素，銅價(jià)逐漸回落到45000上下。

6月后，雖然現(xiàn)貨依舊貼水，有些“旺季不旺”的樣子，但銅價(jià)卻開始隨著黑色等品種逐步上揚(yáng)。

隨后，空調(diào)家電銷售的超預(yù)期增長(zhǎng)、廢銅進(jìn)口各項(xiàng)政策頻出、“新經(jīng)濟(jì)周期”概念的炒作、進(jìn)口銅減少導(dǎo)致現(xiàn)貨出現(xiàn)較高升水、格林大華巨額持倉(cāng)的曝光等宏觀面和基本面利好不斷顯現(xiàn)，各路資金紛紛入場(chǎng)，推動(dòng)銅價(jià)一舉突破56000點(diǎn)。

此輪銅價(jià)上漲，雖有基本面和宏觀面的共同因素，但后期的快速上漲仍不乏資金推動(dòng)作用。

尤其是從50000快速拉升到56000階段，下游企業(yè)均反映訂單并未增加，反而因銅價(jià)過(guò)高而出現(xiàn)訂單減少情形；廢銅政策執(zhí)行都在明后年，當(dāng)前供應(yīng)充足且替代優(yōu)勢(shì)明顯。

在宏觀情緒回落和產(chǎn)業(yè)力量糾偏下，市場(chǎng)在12月初一度回落到50000上下。

之后，又在明年礦山罷工題材、未來(lái)銅礦供應(yīng)短缺、歐美經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)利好、新能源汽車?yán)瓌?dòng)銅消費(fèi)等預(yù)期的炒作下再次上漲，尤其倫銅出現(xiàn)十五連漲，帶動(dòng)銅價(jià)再次回升到56000附近。

這一階段以炒作宏觀因素為主，并未獲得基本面支撐，完全無(wú)視即將到來(lái)的淡季消費(fèi)下降、庫(kù)存累積、廢銅和銅精礦供應(yīng)短期內(nèi)不受影響的現(xiàn)實(shí)，之后出現(xiàn)回調(diào)也屬必然。

回顧歷史行情可見，宏觀面與基本面經(jīng)常出現(xiàn)不同步甚至背離的情形。由于宏觀面往往決定了大多數(shù)商品走勢(shì)，并容易獲得金融資本的認(rèn)同、跟隨，因而也在很大程度上決定了單一品種的方向和趨勢(shì)。