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　　一、2016年貴金屬市場綜述
　　2016年黃金價格先揚后抑。黃金在上半年整體表現(xiàn)強勢，年初受美聯(lián)儲2015年12月首次加息“靴子落地呈利好”的提振，黃金自年度低位1046美元/盎司開始反彈。2月份地區(qū)沖突、人民幣貶值所帶來的新興市場動蕩的避險情緒，推動黃金一舉站上1200美元/盎司，金價拉開小牛市序幕。
　　上半年全球經(jīng)濟不確定性持續(xù)發(fā)酵，全球各國貨幣政策趨于寬松，年內(nèi)美聯(lián)儲加息預(yù)期次數(shù)減少，黃金維持牛市震蕩趨向。6月的英國退歐公投“黑天鵝”事件爆發(fā)，再次推動黃金強勢上漲，金價突破千三關(guān)口，黃金最高至1375美元/盎司，之后陷入震蕩。
　　下半年美聯(lián)儲加息預(yù)期增強，貴金屬沒有堅守住陣地，整體呈現(xiàn)震蕩下行趨向，尤其是美國總統(tǒng)特朗普意外上臺之后，其寬松財政政策與美聯(lián)儲加息趨向，形成政策面共振，利多美元，美元強勢上揚，貴金屬迎來拋售潮，貴金屬價格一路南下，意大利公投事件雖然短時再掀市場對歐洲政治的擔憂，但美元強勢的金融大環(huán)境使得貴金屬價格在2016年年末仍處于探底之路。
　　二、全球宏觀經(jīng)濟與財政貨幣政策
　　1. 全球經(jīng)濟有回暖趨向
　　國際貨幣基金組織(IMF)發(fā)布的最新一期《世界經(jīng)濟展望》報告預(yù)測，全球經(jīng)濟2017年的增速將為3.4%，其中發(fā)達經(jīng)濟體2016年的增速為1.6%，2017年的增速將回升至1.8%。新興市場和發(fā)展中經(jīng)濟體2016年的增速為4.2%，2017年將升至4.6%，中國經(jīng)濟的增速將降至6.2%。
　　2. 全球開啟從貨幣刺激到財政刺激的新篇章
　　自從2008年爆發(fā)金融危機之后，包括歐洲央行和美聯(lián)儲在內(nèi)的主要央行都在實施寬松貨幣政策，日本央行最為激進。
　　不過，這種局面正在發(fā)生轉(zhuǎn)變。美聯(lián)儲分別在2015年12月和剛剛過去的12月會議上先后兩次上調(diào)利率。歐央行雖然延長了購債2017年購債計劃，但購債規(guī)模卻在減少，呈現(xiàn)了逐漸放慢刺激步伐的趨向。日本央行雖然在2016年12月會議上維持超寬松政策不變，但隨著通脹回歸和貨幣政策成本飆升影響，預(yù)計其貨幣政策難有進一步寬松。預(yù)計2017年將是全球主要工業(yè)化國家自2006年以來不會祭出大規(guī)模貨幣寬松政策的第一年。
　　雖然全球經(jīng)濟有復(fù)蘇趨向，然而各主要經(jīng)濟體仍面臨著增長壓力，財政寬松取代貨幣寬松成為2017年市場的焦點。因為無論是美國還是歐洲，都已經(jīng)維持了多年的財政緊縮政策，而且基礎(chǔ)設(shè)施都亟待升級，這一轉(zhuǎn)變是值得期待的，因為它可能會更好的促進增長，提振公司盈利，并且大幅提高債務(wù)和通脹水平，增加發(fā)達國家和新興市場資產(chǎn)的波動性。
　　三、歐洲大選與地緣政治
　　（一）民粹思潮來襲，歐洲大選年潛藏“黑天鵝”
　　2017年對于歐洲來說又是一個難熬的年頭，隨著民粹思潮席卷歐美，歐洲政治的“暴風雨”之年已經(jīng)開啟，歐盟會否在未來12個月的風險事件中安全度過，將吸引全球金融市場的關(guān)注。
　　意大利
　　意大利修憲公投失敗之后，2017年6月意大利或提前舉行大選，市場關(guān)注到民粹主義政黨五星運動許諾選民，一旦當政將舉行退歐公投，意大利政局動蕩的不確定性，是否會引發(fā)國家評級被下調(diào)，公債收益率飆升，帶動融資成本上升，以及本已搖搖欲墜的意大利銀行業(yè)能否經(jīng)得起考驗，上述潛在的風險連鎖問題都可能成為新一輪危機的導火索。
　　英國
　　英國在2016年6月23日時公投決定脫離歐盟。新首相梅稱3月觸發(fā)里斯本條約50條，開啟退歐程序，她堅稱將為英國“奪回”移民控制權(quán)，并讓英國脫離歐洲法院的管轄范圍，其強硬表態(tài)被市場理解為“硬退歐”，然而這兩項“權(quán)力”與歐盟單一市場原則嚴重沖突，我們預(yù)計英國或通過花錢的方式獲得單一市場進入的權(quán)力。在商談過程中，英國與歐盟彼此的態(tài)度或?qū)κ袌霎a(chǎn)生重大影響。
　　葡萄牙
　　（二）實物需求和投資需求
　　2016年上半年金價的暴漲遏制了消費需求，如圖表所示，金條和金幣需求下滑36%，金飾需求處于2009年以來的最低水平。
　　作為世界黃金需求大國印度，2016年印度市場的金條金幣需求十分疲軟，前期金條和金幣需求僅有100.7 公噸，是十二年來的最低點，甚至低于2009年，當年的第一季度出現(xiàn)了我們有記錄以來的唯一一次負投資。目前印度最核心的是政策問題，印度政府“廢鈔”行動波及黃金市場，而其持續(xù)出臺提升整體經(jīng)濟的政策，包括黃金市場加強監(jiān)管和問責，也深刻影響印度國內(nèi)未來需求，目前政策的透明化、明確化對黃金市場非常重要。
　　中國正由投資和外貿(mào)主導增長模式轉(zhuǎn)型至私人消費占據(jù)更重要地位的較平衡模式，雖然這個經(jīng)濟轉(zhuǎn)型伴隨風險，但總體而言，這個進程會導致消費水平明顯提高，這有利于珠寶首飾行業(yè)。另外，美元走高，人民幣持續(xù)貶值，而未來一年人民幣破7是大概率事件，在此過程中，市場投資者或選擇黃金以求保值。
　　2016年以來，各國央行購買了271.1公噸，不及2015年同期的407.7公噸，由于黃金依然是央行總儲備的重要部分，目前貨幣政策仍趨于寬松和資產(chǎn)多元化，未來儲備管理者依然有充足的理由購買黃金。
　　黃金需求分為實物黃金需求與黃金金融衍生品需求。就全球黃金市場總交易量來看，黃金金融衍生品的市場份額占了90%以上，而實物黃金體量小到幾乎可以忽略不計，因此對于中短期黃金價格而言，衍生品投資量的變化有直接的重要影響。如下圖所示，2016年先揚后抑的黃金價格與黃金ETF持有量呈現(xiàn)了高度的正相關(guān)性。目前ETF-SPDR的黃金持倉量震蕩于820噸附近。我們認為，黃金ETF作為反映市場買方意愿的一面鏡子，其能否連續(xù)增持，成為判斷后市金價探底之路結(jié)束的重要標志。
　?。ㄈ┰露纫?guī)律與資產(chǎn)配置
　　從季節(jié)性規(guī)律的角度來看，每一年的第二季度末值得我們適當?shù)娜ヅ渲靡恍┵F金屬資產(chǎn)，因為過去幾十年的歷史數(shù)據(jù)表明，黃金的旺季通常是第三季度，而往往第二季度會伴隨著回調(diào)或暴跌。如果是從資產(chǎn)的保值角度，對抗通脹而言，可以購買一定的實物黃金，不過一般占個人流動資產(chǎn)的比例3%-5%便已足夠。
　　2017年貴金屬相關(guān)金融市場展望
　?。ㄒ唬┟绹墒校翰▌有栽鰪?br />　　未來美國股市的最大變化將是由流動性驅(qū)動過渡到增長性驅(qū)動。隨著市場關(guān)注的收益和經(jīng)濟數(shù)據(jù)得到確認，2017年美國股市仍能維持上漲行情，其中美國總統(tǒng)當選后經(jīng)濟總體會向好，貨幣政策能為市場提供支持，目前估值不算過高是支撐美股的重要因素，不過仍需要具體關(guān)注美國新任總統(tǒng)后續(xù)的稅務(wù)改革，基建計劃，金融監(jiān)管，以及貿(mào)易保護主義和移民等政策。
　　另一方面，投資者對于當前市場的樂觀狀態(tài)仍需要謹慎，我們預(yù)計2017年美國股票市場波動性會增強。
　　1. 預(yù)算赤字的擴大將對稅收改革形成限制；
　　2. 通脹的上升將促使美聯(lián)儲穩(wěn)步緊縮貨幣政策，只有利率上升緩慢，美聯(lián)儲溫和加息，美股牛市才會持續(xù)下去。
　　（二）美元：處于新一輪上漲周期中
　　2016年四季度特朗普當選后，市場預(yù)計美國經(jīng)濟增長料更為強勁，并與美聯(lián)儲升息以及貿(mào)易孤立的預(yù)期心理等因素支撐美元強勢上漲，如果美國當前的維持經(jīng)濟復(fù)蘇態(tài)勢、在通脹和財政政策的推動下，我們預(yù)計2017年美元將繼續(xù)維持上漲趨向，不過能對美元產(chǎn)生負面影響的因素，市場也需要警惕。
　　美國新總統(tǒng)特朗普財政擴張可能會加大財政赤字，債務(wù)水平不斷攀升也會引起市場擔憂，對美元產(chǎn)生負面影響，這可能與由貿(mào)易戰(zhàn)或激進移民政策引發(fā)的結(jié)構(gòu)性逆風因素一道對美元構(gòu)成拖累。另一方面，雖然美聯(lián)儲偏鷹動態(tài)支撐美元，但市場存在加息“靴子落地”，預(yù)期轉(zhuǎn)變的情形，短時都可能壓制美元。
　?。ㄈ┤嗣駧牛浩?是大概率
　　雖然目前人民幣破7還有一點距離，但未來破7是大概率。美元整體強勢，美聯(lián)儲年底加息預(yù)期，資本持續(xù)外流，海外投資分散化等因素將共同推動人民幣走軟，考慮到中國政府的財政困境；中國投資者資產(chǎn)多元化深化；市場對中國維穩(wěn)匯率的擔憂；中美貿(mào)易關(guān)系或惡化并趨于緊張等因素，預(yù)計未來央行對于人民幣匯率下行的容忍度將變大。預(yù)計中國2017年外匯儲備將下降至2.8萬億美元，2018年將下降至2.4萬億美元；預(yù)計人民幣兌美元在2017年將緩慢跌至7.25水平。
　?。ㄋ模┰停侯A(yù)計2017年油價會走高
　　產(chǎn)油國達成減產(chǎn)協(xié)議將改變國際原油市場的供需不平衡，有助于全球經(jīng)濟特別是一些新興市場國家的經(jīng)濟復(fù)蘇。預(yù)計油價將會在未來幾年持續(xù)上漲。目前全球油市正在穩(wěn)步走向長期再均衡的路上，預(yù)計2017年上半年達到均衡，2017年下半年庫存下降。受助于美國供給下降和全球需求穩(wěn)健，2017年下半年料將出現(xiàn)供應(yīng)缺口，應(yīng)利多下一年油價。2017年第二季頁巖油供給將觸底反彈，并在下半年維持穩(wěn)定。
　　六、2017年貴金屬套利機會
　?。ㄒ唬┙疸y期現(xiàn)套利1.機會發(fā)現(xiàn)
　　黃金期貨與黃金(T+D)價差達到3.5-4元/克，根據(jù)歷史統(tǒng)計，兩者價差有縮小趨向，預(yù)期盈利空間3.5元/克，持有周期4個月，可選擇在滬金1706與TD品種上建倉。
　　2. 風險點
　　（1）流動性問題。上海黃金交易所品種流動性不及上海期貨交易所；
　?。?）上海黃金交易所每日存在不確定的遞延費，交易者面臨不確定性成本。
　?。ǘ┙疸y比值套利
　?。ǘ┙疸y比值套利
　　根據(jù)對金銀比值歷史統(tǒng)計來看，金銀比值達到80關(guān)口口，回調(diào)的概率更大，2015年12月金銀比值達到80左右后拐頭向下，預(yù)計2017年金銀比值下行的概率仍較大。
　　七、2017年貴金屬價格展望
　　2016年四季度金價在美國大選后持續(xù)遭遇拋售,主要原因在于特朗普強調(diào)了基礎(chǔ)設(shè)施支出，引發(fā)所謂的風險資產(chǎn)展開反彈，且長期美國實質(zhì)利率走高，美元走強，黃金遭遇拋售，金價一路南行，但進入2017年這種趨勢可能不會一直延續(xù)。
　　2017年金價前景主要取決于三個要素
　　首先，美國財政政策和貨幣政策的轉(zhuǎn)變，預(yù)計2017年總體會是一個財政寬松而貨幣略微收緊的狀況。
　　財政政策擴張的影響對于黃金可能產(chǎn)生兩種情形，一種情況是美國適度增加財政赤字，這會導致債券收益率保持相對不變，這對黃金而言是略微積極的。另一種情況是，美國大幅的財政赤字可能會導致更高的債券收益率，這對黃金是更消極的。
　　貨幣政策收緊方面，需要關(guān)注美聯(lián)儲如何對潛在美國刺激以及通脹情況作出回應(yīng)。假如美聯(lián)儲相對鴿派，這可能令實質(zhì)利率依然保持在低位，從而利好金價；假如美聯(lián)儲更快加息，則情況會反過來，我們預(yù)計美聯(lián)儲2017年將加息2-3次，未來12個月美國實質(zhì)利率將與當前水平基本持平,更強的美元和更高的債券收益率將是2017年黃金將面臨的兩大阻力。
　　其次，歐洲大選及地緣政治因素存在不確定性。2016年全球各種政治風險層出不窮，甚至還飛出了英國脫歐、美國大選、意大利憲改公投等多只令全球市場動蕩不安的黑天鵝。當前地緣政治風險比一年前更大，貨幣波動會更大，這利好黃金和美元,預(yù)計地緣政治風險會幫助黃金守住1050-1100美元/盎司區(qū)域。除了英國脫歐、美國大選、意大利憲改公投之后的市場發(fā)酵需要考量外，德國、法國和荷蘭2017年都會大選，而英美反映出的民粹主義思潮可能在歐洲其他地方繼續(xù)得到驗證。
　　第三主要是股票和債券等資產(chǎn)高估值及人民幣貶值預(yù)期下，以中印為代表的各國實物需求、全球黃金ETF等投資需求及全球央行購買等需求因素，會受金價波動的影響而產(chǎn)生不同的買盤能量。
　　目前黃金儲備整體上升，但是增長速度下滑，價格的下跌可能讓央行2017年增加購買行為。實物需求方面，亞洲地區(qū)尤其是中國、印度在內(nèi)的貴金屬消費大國黃金需求仍存在較大潛力，中國黃金需求明年可能好轉(zhuǎn)，黃金的投資情緒相對積極。
　　展望未來，中國存在宏觀不確定性和貨幣波動性，在投資替代品相對有限的背景下，可能會鼓勵本地市場參與者轉(zhuǎn)向黃金。從投資分配的角度來看，黃金仍然不被視為主流資產(chǎn)。我們認為該行業(yè)有增長的空間，而通過電子/移動平臺交易黃金可能會繼續(xù)增長。
　　另一方面，我們預(yù)期近四分之一的新金礦項目需要金價超出1100美元/盎司才能盈利，由于2013-2015年金價的持續(xù)走低，令黃金礦山經(jīng)營困難，很多礦山項目關(guān)閉，未來礦山供應(yīng)或出現(xiàn)赤字，我們看漲長期金價，從黃金投資角度看，1150美元/盎司以下是一個非常好的買進時機。
　　基于上述因素的綜合考慮，對2017年黃金價格，我們維持樂觀。預(yù)計2017年黃金均價較當前水平會有一定程度的小漲，未來12個月金價均價將在1230美元/盎司水平。
　　按照慣例，一季度往往是美國經(jīng)濟表現(xiàn)最差的時候，加上通貨膨脹預(yù)期、政治風險及實物需求刺激，2017年第一季度現(xiàn)貨黃金將由2016年四季度低位開始反彈，預(yù)計均價為1200美元/盎司，其中3月美聯(lián)儲能否加息或是短時抑制金價的要素；二季度法國大選等政治因素將提振金價，均價或維持在1250美/盎司以上；三、四季度包括德國大選、美聯(lián)儲加息、需求等因素仍將主導金價運行，預(yù)計均價將圍繞在1240美元/盎司區(qū)域，2017年金價整體仍將維持高波動，波動區(qū)間將介于1000-1500美元/盎司，后市金價波動的關(guān)鍵支撐阻力位包括1000/1050/1080/1100/1125/1145/1170/1196/1210/1245/1280/1305/1340/1375/1430/1480美元/盎司。