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　　2008年以來全球經濟雖呈現(xiàn)復蘇態(tài)勢，但結構性問題并沒有得到扭轉——人口老齡化加劇、貧富差距擴大等問題依然是全球性難題。央行通過泡沫化貨幣一方面創(chuàng)造了財富的繁榮，另一方面卻加劇了貧富兩極分化。當央行表示不再向泡沫兜底，市場還依然會押注貨幣無限量的寬松嗎？利率市場首先做出了反應，而黃金正面臨新的方向選擇。

　　全球經濟低迷 央行如何抉擇
　　貨幣天然不是黃金，黃金天然是貨幣，黃金警示著貨幣的信用。上世紀70年代后期黃金和美元脫鉤之后，黃金作為貨幣流通成為歷史。然40多年來，黃金并沒有失去其作為價值的“最后代理人”角色，每次遇到紙幣危機黃金都會站出來提出警告。黃金與美元脫鉤，經歷了布雷頓森林體系到牙買加體系的過渡，美元信用一開始無法承載貨幣的職能、經濟滯脹，黃金價格從35美元/盎司上行至800美元/盎司，預示著美元體系需要一次修復；新世紀美元受歐元沖擊，信用貨幣體系變革再度帶來不確定性，互聯(lián)網泡沫、次貸泡沫的破滅，黃金價格從250美元/盎司上漲至1900美元/盎司，預示著21世紀初貨幣體系待進一步完善，目前1300美元/盎司以上的金價也如是。
　　貨幣雖無限寬松，經濟仍疲弱增長。次貸危機引發(fā)的全球金融動蕩以來，全球央行再次通過大量超常規(guī)貨幣寬松拯救金融體系，以提振經濟信心——美聯(lián)儲2008年降息至0后通過三輪QE（量化寬松）繼續(xù)向市場釋放流動性，寬松貨幣環(huán)境支撐資產價格得以修復；歐洲央行繼LTRO（長期再融資計劃）后開啟負利率，試圖在財政緊縮的背景下釋放經濟信心；而日本央行從此前的QE過渡到QQE（量化質化寬松）和負利率，試圖在經濟修復過程中帶動通脹回升。但是現(xiàn)在全球經濟增長依然低迷，IMF（國際貨幣基金組織）今年連續(xù)兩次下調全球經濟增長，7月警告由于英國脫歐帶來的不確定性，經濟增速可能進一步下滑至2.8%，而全球貿易也大幅放緩，經濟增長的遲滯令貿易保護主義抬頭。2008年以來的超常規(guī)貨幣政策并沒有帶動全球經濟進入新的增長，相反2016年以來資產價格相關性趨同，預示著未來不確定性的增加。
　　低增長的經濟考驗央行貨幣退出路徑的選擇。是繼續(xù)寬松還是收縮？至少目前似乎有如此共識——僅靠貨幣政策不能實現(xiàn)平衡增長，而在強調結構性改革發(fā)揮關鍵作用的同時，還應強調財政戰(zhàn)略對于實現(xiàn)共同增長目標同樣重要。從市場層面，處于名義負利率的全球債券市場利率出現(xiàn)大幅反彈，繼續(xù)無限量的寬松貨幣對于目前經濟帶動的有效性提出疑問。

　　信用面臨收縮 金價糾結預期
　　貨幣是信用的載體而非信用本身，無效信用將推升資產泡沫風險。只有形成有效經濟增長預期下的信用支撐，才能對于經濟系統(tǒng)產生正循環(huán)的推動。2008年危機下的貨幣當局通過過量的貨幣發(fā)行支撐經濟，雖填補了危機時流動性的湮滅，但埋下了另一個“雷”，若不能修復經濟發(fā)動機，貨幣的堆積將推升資產價格——低利率和寬信用環(huán)境下我們看到跌落的房價繼續(xù)創(chuàng)新高，企業(yè)通過回購股份支撐市值創(chuàng)新高。
　　美元信用收縮格局依然延續(xù)。伴隨著美國私人部門債務去化的逐步企穩(wěn)，美聯(lián)儲也開啟了貨幣政策回歸正?；穆窂?。2011年美聯(lián)儲通過OT（扭曲操作）替代QE，穩(wěn)定貨幣流動性的同時向市場釋放貨幣政策寬松的邊際收緊。從2013年中前任美聯(lián)儲主席伯南克向市場釋放退出QE預期，到2014年底正式退出資產購買、2015年底首次上調聯(lián)邦基金利率，雖然期間伴隨著市場的反抗，但是整體貨幣政策趨緊的格局沒有變化，通過觀察影子利率可見利率提高300BP以上。
　　經濟增長放緩大背景下，維持貨幣過渡寬松和金融過渡自由化的代價是實體的進一步退化和金融的泡沫化。逐步開始實施的巴塞爾Ⅲ對全球銀行業(yè)監(jiān)管再次加強，美國SEC對監(jiān)管的收緊也降低了貨幣市場流動性；而2016年下半年以來，全球經濟增長雖依然疲弱，但逐漸呈現(xiàn)企穩(wěn)態(tài)勢，前期的貨幣需要退出路徑。和2016年上半年的表現(xiàn)類似，這一階段黃金價格仍將糾結于市場動蕩和信用收縮。