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　　“歷史的輪回總是不斷上演”，繼前兩年的融資銅風(fēng)波之后，近期又傳來(lái)監(jiān)管層摸底鐵礦石融資、商業(yè)銀行要求企業(yè)追加鐵礦石融資保證金等消息，市場(chǎng)擔(dān)憂此舉將導(dǎo)致連鎖反應(yīng)：監(jiān)管層將對(duì)鐵礦石融資進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管控，企業(yè)為了增加保證金不得不拋售存貨，鐵礦石價(jià)格大幅下跌......就在鐵礦石融資風(fēng)聲鶴唳之時(shí)，黃金融資又被推上風(fēng)口浪尖，世界黃金協(xié)會(huì)此前發(fā)布的一份報(bào)告也指出，過(guò)去幾年中，至少有1000噸流入中國(guó)的黃金被當(dāng)成了融資工具，而不是投資者的真實(shí)實(shí)物需求。中國(guó)的大宗商品貿(mào)易融資究竟怎么了?繁榮的背后又暗藏著多少隱患與危機(jī)?

　　為何中俄近期格外青睞大宗商品?
　　大宗商品融資鏈條日益龐大
　　近年來(lái)，能源、礦產(chǎn)、農(nóng)產(chǎn)品等在內(nèi)的大宗商品貿(mào)易日益活躍，由于這些商品標(biāo)準(zhǔn)化程度高、市場(chǎng)價(jià)格透明、容易變現(xiàn)并且具有現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)的特點(diǎn)，銀行紛紛開(kāi)發(fā)大宗商品貿(mào)易融資業(yè)務(wù)來(lái)解決客戶貿(mào)易鏈上的融資問(wèn)題。
　　從廣義上講，只要銀行提供融資服務(wù)的對(duì)象是從事大宗商品貿(mào)易的企業(yè)，那么該業(yè)務(wù)就屬于大宗商品貿(mào)易融資。從狹義上講，銀行為大宗商品貿(mào)易商或生產(chǎn)企業(yè)提供個(gè)性化的組合貿(mào)易融資方案，以在企業(yè)的生產(chǎn)和購(gòu)銷活動(dòng)中起到流動(dòng)性管理和風(fēng)險(xiǎn)緩釋的作用。
　　最早，利用大宗商品進(jìn)口進(jìn)行貿(mào)易融資局限于貴金屬，尤其是金屬銅的進(jìn)口融資，撬動(dòng)資金多，周轉(zhuǎn)也更快捷。隨著2010年銀行信貸收緊，越來(lái)越多的企業(yè)渴望通過(guò)大宗商品融資的形式獲得資金。如今，這樣的操作已經(jīng)蔓延到鐵礦石、橡膠、大豆、黃金、石油石化等大宗商品。數(shù)據(jù)顯示，2013年，全國(guó)共有22家商業(yè)銀行、近900家企業(yè)客戶開(kāi)展了黃金租賃業(yè)務(wù)。上海黃金交易所的租借平臺(tái)去年累計(jì)完成過(guò)戶1103.12噸黃金，較2012年增長(zhǎng)了177.12%;昆侖銀行在去年8月末發(fā)放了首筆石油石化商品融資貸款，規(guī)模為5000萬(wàn)元。
　　對(duì)于大宗商品融資規(guī)模，由于貿(mào)易商們諱莫如深，目前市場(chǎng)上缺乏權(quán)威統(tǒng)計(jì)，僅能從供需數(shù)據(jù)的失衡大致推測(cè)出融資規(guī)模的不斷上升。以近期陷入監(jiān)管風(fēng)暴的鐵礦石為例，據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)，2013年全年，全球約一半的鐵礦石出口到中國(guó)，進(jìn)口量達(dá)到8.19億噸，總價(jià)值高達(dá)6384億元，在大宗商品中進(jìn)口總值規(guī)模僅次于原油。今年一季度中國(guó)進(jìn)口鐵礦石2.22億噸，同比增長(zhǎng)了19.4%，刷新歷史紀(jì)錄。與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)港口的鐵礦石庫(kù)存也在不斷增加。數(shù)據(jù)顯示，截至4月末，全國(guó)進(jìn)口鐵礦石港口庫(kù)存達(dá)11263萬(wàn)噸，再度創(chuàng)歷史新高，環(huán)比增加105萬(wàn)噸，增幅為0.9%，同比增加4460萬(wàn)噸，增幅為65.6%;與鐵礦石進(jìn)口量及庫(kù)存量的攀升形成巨大反差的是國(guó)內(nèi)鋼鐵產(chǎn)量的疲軟。今年一季度，全國(guó)生鐵產(chǎn)量同比僅增加了24萬(wàn)噸，增幅僅為0.1%。在鋼鐵產(chǎn)量沒(méi)有明顯增加的情況下，鐵礦石供應(yīng)量大幅增長(zhǎng)，業(yè)內(nèi)人士稱，出現(xiàn)這種現(xiàn)象的重要原因之一是目前的港口庫(kù)存中有很大一部分的鐵礦石用于融資，其規(guī)模可能達(dá)到3000萬(wàn)-4000萬(wàn)噸。
　　中鋼協(xié)相關(guān)負(fù)責(zé)人曾對(duì)鐵礦石貿(mào)易商提出批評(píng)，在國(guó)內(nèi)鋼鐵行業(yè)不景氣的情況下，進(jìn)口鐵礦石之所以能夠保持價(jià)格穩(wěn)定，完全是因?yàn)橘Q(mào)易商利用銀行融資“挺市”，囤積居奇，以彌補(bǔ)貿(mào)易商在前期因?yàn)檫M(jìn)價(jià)太高而造成的損失。

　　融資“變味”成套利工具
　　正所謂“項(xiàng)莊舞劍，意在沛公”。大宗商品融資規(guī)模的迅速膨脹并非完全出于企業(yè)的正常資金需求，相反，部分企業(yè)利用這一融資渠道打起了套利的算盤。
　　目前，市面上比較常見(jiàn)的大宗商品融資模式有兩種，做得最多的是進(jìn)口信用證融資，其次是倉(cāng)單質(zhì)押融資。易貿(mào)集團(tuán)研究中心宏觀經(jīng)濟(jì)部研究員馬泓介紹，做進(jìn)口信用證的融資貿(mào)易，一般可以從銀行獲得90-180天的延期付款信用證，貿(mào)易商繳納信用證擔(dān)保合同金額的30%作為保證金。貿(mào)易商從境外企業(yè)或者香港分公司拿到現(xiàn)貨后，主要有兩種操作模式，一是將現(xiàn)貨迅速拋出給國(guó)內(nèi)的二級(jí)貿(mào)易商或者直接給礦產(chǎn)加工企業(yè)，回收貨款，這相當(dāng)于獲得一筆短期融資，在信用證到期之前，可以拿這筆錢滾動(dòng)投資。
　　在人民幣升值的情況下，貿(mào)易商直接通過(guò)信用證融來(lái)的資金在香港倒手就能獲得穩(wěn)定收益，這也是信用證融資模式獲利的另一大來(lái)源。以100萬(wàn)美元為例，貿(mào)易商套利者在內(nèi)地借取100萬(wàn)美元，按6.2的在岸匯率獲取620萬(wàn)元人民幣，然后從香港進(jìn)口黃金等低物流成本的貨物并用人民幣支付，這樣620萬(wàn)元人民幣就流到了香港，成為離岸人民幣;之后，其再通過(guò)香港的合伙人，以6.15的離岸匯率換成美元，得到100.813萬(wàn)美元;最后，其再將原先進(jìn)口來(lái)的黃金出口給香港合伙人并用美元結(jié)算，完成獲利8130美元(不考慮物流等成本)。
　　大宗商品融資的另一種融資模式是倉(cāng)單質(zhì)押融資。馬泓表示，“如果是做倉(cāng)單質(zhì)押融資，貿(mào)易商以標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單做質(zhì)押，以一定的質(zhì)押率從銀行獲得短期融資，這筆錢往往被投向各種快進(jìn)快出的短期投資市場(chǎng)。在這個(gè)過(guò)程中，投資收益減去貸款成本和倉(cāng)儲(chǔ)成本，就是貿(mào)易商的最終收益”。雖然倉(cāng)單質(zhì)押涉及的大宗商品品種也有很多，包括銅、鐵礦石、鋁等有色金屬，還有一些農(nóng)產(chǎn)品的經(jīng)濟(jì)作物比如棉花等，但貿(mào)易商使用倉(cāng)單質(zhì)押融資模式會(huì)比信用證少。馬泓認(rèn)為，對(duì)于信用證融資，貿(mào)易商企業(yè)只承擔(dān)匯率兌換風(fēng)險(xiǎn)。如果人民幣出現(xiàn)貶值，將給貿(mào)易商帶來(lái)較大影響。而對(duì)于倉(cāng)單質(zhì)押融資模式而言，如果被質(zhì)押的現(xiàn)貨價(jià)格出現(xiàn)下跌，如貨物減值，銀行會(huì)要求貿(mào)易商追加保證金，這樣倉(cāng)單質(zhì)押給貿(mào)易商企業(yè)帶來(lái)的壓力會(huì)更大。

　　行情陡變釀壞賬危機(jī)
　　然而，隨著大宗商品的現(xiàn)貨國(guó)內(nèi)需求疲軟，鋼鐵產(chǎn)能過(guò)剩，通過(guò)買賣價(jià)差所獲得的收益有所縮水。但中國(guó)鋼鐵現(xiàn)貨網(wǎng)分析師孟城祥向北京商報(bào)記者表示，近年來(lái)鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，鋼廠對(duì)鐵礦石的需求在下滑，近期鐵礦石價(jià)格也在下跌，今年以來(lái)鐵礦石期貨價(jià)格累計(jì)跌幅達(dá)13%，而價(jià)格下跌加劇了貿(mào)易融資的風(fēng)險(xiǎn)。其余的能源類大宗商品同樣存在這樣的問(wèn)題。
　　另一方面，由于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩，人民幣匯率出現(xiàn)持續(xù)貶值，而且在岸人民幣匯率與離岸人民幣匯率基本同時(shí)貶值，截至5月6日，離、在岸即期匯價(jià)跌幅均超3.2%。馬泓表示，“近期人民幣兌美元反常貶值，加上監(jiān)管層致力于嚴(yán)控影子銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)敞口，導(dǎo)致貿(mào)易融資被'抽血'，以融資貿(mào)易方式做得火熱的大宗商品'加杠桿'過(guò)程，現(xiàn)在出現(xiàn)了逆轉(zhuǎn)的勢(shì)頭”。
　　即便如此，仍有貿(mào)易商鋌而走險(xiǎn)。中國(guó)國(guó)際期貨有限公司研究院副院長(zhǎng)王紅英在接受北京商報(bào)記者采訪時(shí)表示，現(xiàn)貨價(jià)格下跌，這些企業(yè)可以將貨物賣出去。對(duì)于信用證融資模式而言，通過(guò)貿(mào)易來(lái)套取現(xiàn)金的方式更為重要。而貿(mào)易商企業(yè)通過(guò)信用證主要賺取的是利差，由于信用證的利率比基準(zhǔn)利率要低5%-10%，且只需要交30%的保證金就能獲得全額資金，大致算下來(lái)，融來(lái)的資金成本在3%左右，比國(guó)內(nèi)同期貸款低很多，因此存在非常大的獲利空間。若將這部分資金用于理財(cái)，或者投資別的項(xiàng)目，能獲得較大的收益。即使現(xiàn)貨資產(chǎn)價(jià)值降低，貿(mào)易商企業(yè)仍然有利可圖。

　　大宗商品融資并非中國(guó)特色
　　事實(shí)上，服務(wù)于大宗商品界的融資業(yè)務(wù)已經(jīng)在國(guó)際市場(chǎng)上開(kāi)展了100年以上的時(shí)間。不過(guò)像內(nèi)地這種通過(guò)大宗商品融資進(jìn)行套利的模式倒是十分少見(jiàn)。王紅英表示，全球都有大宗商品融資的情況，但是像歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家，貸款利率比較低，通過(guò)信用證模式來(lái)融資并沒(méi)有太大的意義，因此他們主要是用于純粹的貿(mào)易。但內(nèi)地不一樣，由于存在較大的利差空間，因此貿(mào)易商企業(yè)可以將融來(lái)的資金用于別的用途，從中獲取較大的收益。
　　由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)開(kāi)始依賴多元化的外匯流入形式，因此，商品貿(mào)易融資以其低廉的資金成本成為熱錢流入的一個(gè)渠道。而香港在這其中起到了至關(guān)重要的作用。馬泓認(rèn)為，對(duì)于現(xiàn)貨企業(yè)來(lái)說(shuō)，在境外保稅區(qū)內(nèi)倉(cāng)儲(chǔ)，一是不需要繳進(jìn)口稅費(fèi);二是可以做轉(zhuǎn)口貿(mào)易;三是倉(cāng)儲(chǔ)時(shí)的稅費(fèi)相對(duì)低廉，因此香港是不二的選擇。除此之外，香港作為國(guó)際金融中心，港交所作為國(guó)際資本駐扎的平臺(tái)，在一定程度上引領(lǐng)國(guó)際大宗商品融資。
　　港交所一直在鞏固大宗商品金融中心地位。港交所在2012年收購(gòu)了倫敦金屬交易所(LME)，由于LME所交易的商品價(jià)格是全球現(xiàn)貨交易的基準(zhǔn)，該筆交易也鞏固了其國(guó)際金融中心的地位。2013年，港交所商品業(yè)務(wù)的重點(diǎn)在于建立第二清算結(jié)算平臺(tái)，此前港交所只有股票清算平臺(tái)。2014年，港交所行政總裁李小加表示將推進(jìn)跨境商品期貨的建設(shè)。4月末，港交所先后推出亞洲商品平臺(tái)的首批期貨產(chǎn)品以及與民生銀行香港分行簽訂戰(zhàn)略合作備忘錄，雙方合作項(xiàng)目包括共同推廣大宗商品交易平臺(tái)，這次合作便是看中了民生銀行大量小微企業(yè)的客戶資源，意在通過(guò)多樣的融資方式，培養(yǎng)小企業(yè)在未來(lái)利用期貨市場(chǎng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，提升其綜合經(jīng)營(yíng)能力。
　　在王紅英看來(lái)，香港自由港一方面連接內(nèi)地市場(chǎng)，另一方面連接國(guó)際市場(chǎng)，是國(guó)際資金進(jìn)入內(nèi)地的一個(gè)跳板，但是隨著深港的一體化建設(shè)，深圳前海自由貿(mào)易區(qū)和上海自由貿(mào)易區(qū)貿(mào)易流通都會(huì)成為大宗商品融資的另一個(gè)連接港。“不過(guò)隨著央行推行利率市場(chǎng)化改革，過(guò)高的利率價(jià)差可能會(huì)消失，貿(mào)易逐步回歸正常。”

　　整治大宗商品融資違規(guī)鏈條
　　瘋狂滋生的大宗商品融資規(guī)模不僅使得企業(yè)有了“不勞而獲”的空子可鉆，更導(dǎo)致熱錢趁機(jī)流入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。僅在黃金融資方面，貴金屬咨詢公司提供的研究報(bào)告稱，黃金融資主要是從2011年開(kāi)始出現(xiàn)并逐漸累積起來(lái)的，截至2013年底，中國(guó)黃金融資規(guī)模已經(jīng)達(dá)到1000噸，名義價(jià)值相當(dāng)于400億美元。世界黃金協(xié)會(huì)則表示，2013年中國(guó)進(jìn)口的黃金中很大一部分用來(lái)作為企業(yè)獲得融資的貸款抵押品。
　　與此同時(shí)，高盛集團(tuán)近日也公開(kāi)指出，“2010年以來(lái)，通過(guò)商品貿(mào)易融資活動(dòng)流入中國(guó)的熱錢約810億-1600億美元，占中國(guó)外匯短期借款總額的大約31%，黃金、銅和鐵礦石是三種主要的融資商品”。
　　根據(jù)業(yè)內(nèi)人士反映，我國(guó)大宗商品融資貿(mào)易主要以銅、鐵礦石、大豆和棕櫚油等四類為主。調(diào)查顯示，目前在國(guó)內(nèi)港口倉(cāng)庫(kù)的鐵礦石約為1.1億噸，其中約有35%被用于貿(mào)易融資，如果按當(dāng)前市價(jià)每噸780元估算，總額約為300億元人民幣。進(jìn)口銅用于融資比例較鐵礦石高，目前保稅區(qū)倉(cāng)庫(kù)銅庫(kù)存約為100萬(wàn)噸(其中境內(nèi)保稅區(qū)有75萬(wàn)噸，還有部分存放于韓國(guó)釜山和新加坡保稅區(qū)，總額約25萬(wàn)噸)，其中約80%用于融資目的，按照目前銅價(jià)每噸4.6萬(wàn)元計(jì)算，大約融資額為460億元人民幣。棕櫚油目前港口庫(kù)存為126萬(wàn)噸，每噸價(jià)格約5240元，其中約30%用于融資，總額為20億元人民幣。大豆目前在港庫(kù)存為657萬(wàn)噸，部分未在港的庫(kù)存預(yù)計(jì)為130萬(wàn)噸，每噸價(jià)格3600元左右，其中40%被用于融資活動(dòng)，總額約為113億元人民幣。以上四類商品合計(jì)930億元，由于大宗商品融資貿(mào)易中這四類商品占比較大，其他大宗商品規(guī)模有限(共約200億元)。據(jù)此估計(jì)以套利套匯為目的的大宗商品貿(mào)易融資合計(jì)1100億元以上。
　　在行業(yè)相對(duì)景氣、人民幣升值態(tài)勢(shì)未變的條件下，大宗商品融資手段風(fēng)險(xiǎn)并未引起外界的注意，但若市場(chǎng)行情發(fā)生逆轉(zhuǎn)，為貿(mào)易商們提供融資渠道的銀行將面臨巨大的壞賬風(fēng)險(xiǎn)。日前，銀監(jiān)會(huì)向15個(gè)省市的銀監(jiān)局下發(fā)通知，要求各局在近期內(nèi)開(kāi)展進(jìn)口鐵礦石貿(mào)易融資情況的快速調(diào)研。市場(chǎng)有傳聞稱“銀行或要求鐵礦石貿(mào)易商將信用證保證金從15%提升到30%”。
　　農(nóng)業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家向松祚指出，目前全國(guó)鋼鐵行業(yè)非常不景氣，鐵礦石進(jìn)口卻仍在增加，數(shù)據(jù)的真實(shí)性令人困惑。隨著國(guó)內(nèi)鋼鐵行業(yè)大規(guī)模兼并重組、壓縮產(chǎn)能，客觀上鐵礦石進(jìn)口本身就具有很大風(fēng)險(xiǎn)，引起了商業(yè)銀行的警惕。
　　馬泓對(duì)北京商報(bào)記者表示，當(dāng)前做大宗商品融資的貿(mào)易商從銀行拿到貸款的難度增加，連續(xù)籌措資金的能力降低，導(dǎo)致資金鏈存在斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。近期市場(chǎng)的信用氛圍陡然生變，貿(mào)易商們又碰上了3月國(guó)內(nèi)大宗商品價(jià)格暴跌，抵押給銀行的貨物價(jià)值迅速縮水，不少人開(kāi)始拋售融資貨物，回籠資金。但由于部分大宗商品融資貿(mào)易存在重復(fù)抵押的貓膩，融資品身上的金融杠桿被過(guò)度放大，當(dāng)貿(mào)易商需要償還資金時(shí)，銀行卻發(fā)現(xiàn)抵押品的數(shù)量和價(jià)值遠(yuǎn)低于預(yù)期，這對(duì)于相關(guān)貿(mào)易商的信用折損非常大。銀行貸款如果斷流，大宗商品融資貿(mào)易就可以直接“洗洗睡了”。在進(jìn)出口貿(mào)易比較發(fā)達(dá)的江浙地區(qū)，部分銀行已經(jīng)在考慮近期停止開(kāi)信用證，除非有其他金融機(jī)構(gòu)的擔(dān)保。
　　不過(guò)，在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，銀行不會(huì)全線封殺大宗商品融資，大型企業(yè)正規(guī)的商品融資還是會(huì)繼續(xù)，銀行要做的是加強(qiáng)風(fēng)控管理。3月底，上海銀行業(yè)推出了動(dòng)產(chǎn)質(zhì)押信息平臺(tái)，支持鋼材、銅、鋁、化工產(chǎn)品等大宗商品的質(zhì)押業(yè)務(wù)登記。平臺(tái)初創(chuàng)，已經(jīng)有14家銀行加入，監(jiān)管層希望的是盡可能規(guī)避重復(fù)質(zhì)押等灰色手段，規(guī)范商品融資。另外，上海自貿(mào)區(qū)的政策是支持倉(cāng)單質(zhì)押融資項(xiàng)目的，這或許是未來(lái)國(guó)內(nèi)大宗商品融資定位的風(fēng)向標(biāo)。