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    對(duì)工業(yè)金屬而言，9月是一個(gè)殘酷的月份，金屬價(jià)格全線大幅下跌。

　　這波頹勢(shì)的主要原因在于，市場(chǎng)愈發(fā)擔(dān)心中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)，因?yàn)檫@是近年來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的支柱，也是全球金屬需求最重要的推力之一。

　　受到影響最大也最吸人眼球的當(dāng)屬鐵礦石。鐵礦石目前價(jià)格處在2009年以來(lái)最低水準(zhǔn)。鐵礦石不僅是受中國(guó)建筑活動(dòng)放緩影響最大的商品之一，而且鐵礦石市場(chǎng)也正苦于難以消化澳洲皮爾巴拉產(chǎn)區(qū)不斷提升的新增供應(yīng)。

　　但受中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩疑慮和美元升值雙重打壓，倫敦金屬交易所(LME)基本金屬的價(jià)格疲態(tài)也顯露無(wú)遺。LME指數(shù).LMEX自9月8日以來(lái)已跌近5%。

　　LME金屬中最具韌性的無(wú)疑是銅CMCU3，按周三收盤價(jià)每噸6,742美元計(jì)算，同期倫銅跌幅"僅"為3.6%。

　　這種現(xiàn)象很奇怪，因?yàn)殂~和鐵礦石一樣，在很大程度上依賴于中國(guó)的需求增長(zhǎng)；此外，隨著產(chǎn)出結(jié)束數(shù)年系統(tǒng)性短缺后反彈，銅的供應(yīng)也在激增。

　　但和鐵礦石不一樣的是，銅尚未見(jiàn)到明顯的供應(yīng)盈余跡象?？梢?jiàn)庫(kù)存維持在極低水準(zhǔn)，并且LME的銅庫(kù)存基本上是由一家實(shí)體在控制。

　　期待盛宴的同時(shí)卻在忍饑挨餓，這可謂是多月來(lái)銅市特征的寫照，在這種緊張情況得到緩解之前，銅市對(duì)于空頭來(lái)講都很危險(xiǎn)。

庫(kù)存低且高度集中

　　全球三大交易所，LME、紐約商品期貨交易所(COMEX)和上海期貨交易所(SHFE)的銅庫(kù)存共計(jì)265,000噸。

　　過(guò)去幾個(gè)月庫(kù)存略有增長(zhǎng)，考慮到北半球夏季是制造業(yè)的淡季，這種增長(zhǎng)并不令人奇怪。但銅庫(kù)存以任何歷史標(biāo)準(zhǔn)衡量都很低。

　　交易所庫(kù)存上一次持續(xù)處于這種低水平還是在2008年，當(dāng)時(shí)銅價(jià)位于每噸8,000美元上方。

　　再者，全球有近半數(shù)的銅庫(kù)存是存放在LME位于美國(guó)紐奧良的倉(cāng)庫(kù)，注冊(cè)倉(cāng)單有132,025噸，占LME總數(shù)的85%。

　　相同數(shù)量控制在一家實(shí)體手中，LME期銅的近月價(jià)格數(shù)周來(lái)一直受到壓制。

　　LME最新的持倉(cāng)報(bào)告顯示，有單一市場(chǎng)人士持有80-90%的可用庫(kù)存，意味著非注銷倉(cāng)單有122,850噸。這再加上即期倉(cāng)單，其對(duì)可用庫(kù)存的掌控比重升至逾90%。

　　如此大額的持倉(cāng)量觸發(fā)了LEM的自動(dòng)出借規(guī)定，這讓試圖將手中倉(cāng)位從即期展延成遠(yuǎn)期的空方，可以少一點(diǎn)痛苦。

　　這可能是指標(biāo)現(xiàn)貨合約較三個(gè)月期合約價(jià)差雖然震蕩，但仍相對(duì)溫和的原因，截至周三時(shí)價(jià)差為逆價(jià)差36.50美元。

中國(guó)庫(kù)存之謎

　　當(dāng)然，可見(jiàn)庫(kù)存只是整體庫(kù)存情況的冰山一角。

　　更大一部分是中國(guó)保稅倉(cāng)庫(kù)的庫(kù)存，其中大都作為中國(guó)影子信貸行業(yè)的擔(dān)保品。

　　有人認(rèn)為，LME價(jià)差一直表現(xiàn)得好像銅是可供LME空方所利用的。

　　青島港丑聞讓這個(gè)理論遭到挑戰(zhàn)，曝露了漏洞。官方調(diào)查大宗商品倉(cāng)單反復(fù)質(zhì)押以騙取貸款的消息剛傳出時(shí)，銅價(jià)一度大跌，因預(yù)期數(shù)十萬(wàn)噸銅將從中國(guó)保稅區(qū)倉(cāng)庫(kù)轉(zhuǎn)到倫敦金屬交易所(LME)亞洲倉(cāng)庫(kù)。

　　但這種情況沒(méi)有發(fā)生。

　　很多銅在中國(guó)國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移至知名倉(cāng)儲(chǔ)運(yùn)營(yíng)者手中，極少數(shù)被運(yùn)到國(guó)外。

　　此外，保稅區(qū)庫(kù)存現(xiàn)在在下降。沒(méi)有確切的數(shù)據(jù)，但路透在9月初報(bào)導(dǎo)稱，上海保稅區(qū)庫(kù)存8月減少50,000-100,000噸，至500,000-550,000噸。

　　這是目前銅市又一個(gè)讓人好奇的事情。

　　中國(guó)一直大量吸納銅精礦。隨著中國(guó)冶煉廠提高加工量，精煉銅產(chǎn)出8月觸及紀(jì)錄高位。但進(jìn)口一直在下降。上海期貨交易所可見(jiàn)庫(kù)存也在大幅下滑。

這些都暗示中國(guó)需求極其旺盛。但其他跡象都顯示需求放緩，尤其是使用大量金屬的房地產(chǎn)和制造業(yè)。

　　銅的一個(gè)主要買家--國(guó)家電網(wǎng)有自己的投資周期，可能抵消了其他部門需求的疲軟。

　　也有可能是中國(guó)國(guó)儲(chǔ)局悄悄吸納了保稅倉(cāng)庫(kù)釋放出來(lái)的銅。中國(guó)國(guó)儲(chǔ)局是全球庫(kù)存中最不透明的部分。

　　最明確無(wú)誤的是，中國(guó)與全球其他地區(qū)一樣，都沒(méi)有出現(xiàn)切實(shí)的過(guò)剩跡象。

賣方需警惕

　　多數(shù)分析師仍深信，原材料過(guò)剩變?yōu)榫珶掋~過(guò)剩只是個(gè)時(shí)間問(wèn)題。

　　中國(guó)8月的精煉銅加工量創(chuàng)下紀(jì)錄高位，暗示這個(gè)轉(zhuǎn)變過(guò)程已然開(kāi)始。

　　但在看得見(jiàn)的庫(kù)存，特別是LME庫(kù)存開(kāi)始明顯上升之前，銅價(jià)對(duì)于給其他金屬造成沖擊的中國(guó)增長(zhǎng)放緩擔(dān)憂還是相對(duì)具有抵抗力。

　　做空者需要考慮到多頭對(duì)庫(kù)存和價(jià)差產(chǎn)生的巨大影響。

　　但這種多空對(duì)峙是基于令人難以琢磨的整體全球市場(chǎng)銅過(guò)剩。